齐翔腾达：盈利能力大幅提升 买入
　　公司公告:拟出资14,280万元人民币,与哈尔滨博实公司合资成立控股51%的子公司,建设5万吨稀土顺丁橡胶项目。预计项目总投资约为61,498万元人民币,由合资双方出资2.8亿元人民币作为注册资本,剩余部分由合资公司向银行借款筹集。项目建设周期约为2年,项目建成后,可年产5万吨稀土顺丁橡胶,预计可实现年营业收入101,441万元,净利润6,968万元,项目投资回收期7.54年(含建设期2年),有较好的盈利能力。
　　我们的分析:第一:由于欧盟将在2012年11月开始推行新的轮胎法规,届时所有在欧洲地区销售的新轮胎都必须使用标明燃料效率、湿地附着力及外部滚动噪音的标签。并将按照从最优的"A级"到最差的"G级"体系进行分类。目前美国和日本也在评估实行类似地法规,这将显著提升高性能轮胎的产量。依照Lanxess的预测至2015年,满足A标的高性能轮胎将从现在的5.4亿条增加到8.3亿条,其复合增长率为10%。
　　第二:由于以钕系元素为催化剂的稀土顺丁橡胶具有强度高、耐屈挠、低生热、抗湿滑及滚动阻力低等特点,性能优于镍胶。因此稀土顺丁橡胶未来是发展高性能轮胎和节能轮胎的优选胶种。
　　据Lanxess预测,未来五年,稀土顺丁橡胶的全球增长率将达到10%以上,至2014年全球稀土顺丁橡胶的需求量将达到55万吨。而我国的稀土橡胶需求未来五年的复合增长率更是高达24%,至2014年,我国的需求量将达到6.5万吨。
　　第三,由于国内尚未量产的稀土顺丁胶项目,我们选取了世界稀土顺丁胶巨头朗盛的盈利情况进行分析,其该产品的EBITDAMargin为17%,如果我们将其三费和人工折旧等费用还原成齐翔腾达的标准,则该项目的毛利率为34.16%,净利率为21.5%。由此推算,该项目达产后净利润将达到2.4亿元,齐翔腾达的投资收益为1.2亿元,相当于每股增厚0.48元(具体计算细节请见报告)。
　　盈利预测:从以上分析,我们可以看到,顺丁橡胶项目的投产将从根本上改善公司的产品结构,使得公司有望进入合成橡胶这一有着广阔发展空间的领域,为公司未来的成长提供了助力。参照公司最新公告的丁二烯和稀土顺丁橡胶的募投项目,我们上调公司2010、2011、2012、2013年的每股盈利预测分别为1.79元、2.13元、2.68元和3.54元,三年复合成长率为25%。依然维持买入评级,上调目标价为55元。（东方证券 王晶）