万科

　　万科股价具有安全边际。在悲观、中性和乐观三种情景假设下,通过DCF测算万科的内在价值分别是6.4元、21.1元和42.7元。在当前股价8.49元的情况下,中性假设下风险收益比为1:6,乐观假设下风险收益比为1:16。

　　悲观情景——销售价格假设:2011-2014年售价下降幅度累计达到50%,2015-2020年售价维持在2014年不变。其中,2011-2014年售价下降幅度分别为20%、10%、10%、10%。基于上述假设,2014年售价跌回到不足7000元/平米,相当于2006年末的价格水平;销售面积假设:伴随价格的下降,销售面积也持续下降,在房价下降接近尾声的2014年,销售面积开始回升,其中,2011-2013年销售面积下降幅度分别为10%、10%、10%。

　　中性情景——销售价格假设:2011年售价下降10%,跌至10800元/平米,相当于2009年末的价格水平,之后保持不变;销售面积假设:伴随2011年价格的下降,销售面积不增长,随着2012年价格走稳,依靠整体需求的恢复,以及市场占有率的提高,2012-2015年销售面积持续实现10%的增长。

　　乐观情景——销售价格假设:2011-2020年售价保持零增长,维持在12000元/平米;销售面积假设:整体需求旺盛,且市场占有率提升,2012-2015年销售面积保持15%的增长率,2016-2019年保持10%的增长率。

　　万科股价已隐含较悲观假设。通过DCF模型,按照当前8.5元的股价、10%的加权平均资本收益率来测算,万科股价隐含的销售价格假设为2011年售价下降30%,跌至8400元/平米,基本相当于07年和08年的均价水平,此后售价维持不变;隐含销售面积假设为2011-2019年零增长。

　　万科相对估值处于历史低位。目前股价下,万科静态PB为2.4倍,相对于历史均值3.6倍,约有50%的上升空间;PS为0.9倍,相对于历史均值1.8倍,约有100%的上升空间;2010动态PE约12.6倍,相对于历史均值19.7倍,约有50%的上升空间。

　　预计公司在2010-2011年的EPS分别为0.66元、0.89元,对应PE分别为12.9倍、9.5倍,维持“买入”评级。（东方证券分析师：杨国华）