海通策略荀玉根：价值龙头相比成长龙头已没估值优势

　　3。展望：转换正在孕育中

　　盈利相对趋势对比，未来成长望更强。A股的风格轮换周期2-3年，16-17年市场表现出明显的价值风格，18年以来价值成长关系弱化，往后看2-3年成长胜出概率更大。前面分析指出盈利趋势才是影响风格的核心变量，我们前期报告《ROE决胜负-20190622》也研究过股市长期回报率取决于ROE。《宏观背景：从大到强，结构优化——当前中国经济对比1980年代美国系列(1)》中，我们提出过当前中国类似美国1980年代，近几年我国高端制造、新兴服务业高速增长但比重仍低，截至19年6月医疗保健、信息技术行业增加值仅相当于美国的20%、42%，而制造业为165%，我国产业结构亟待优化。从上市公司层面当前TMT板块ROE处在历史偏低位置。短期看，我国科技行业ROE未来有望筑底回升，近期资本市场改革等举措将带动VC/PE为科技企业注入增量资金，从而带动行业需求回暖、增加订单，推动ROE改善。长期看科技产业发展受制于创新周期演变，在上次创新周期中我国加入互联网+浪潮，移动智能终端普及推动技术渗透，以BATJ为代表的科技龙头崛起。这次创新周期的主线是5G，其是 “宽带中国”战略和“互联网+”计划的重要基础设施，有望成为我国科技产业提升硬核实力的契机，从而提高科技行业净利润率、改善ROE。回顾03年以来科技股已经历3次盈利周期，平均持续12个季度，最新一轮盈利回升期始于12Q4，高点在16Q1，此后开始回落，至19Q1已持续26个季度。13-15年大量并购重组带来外延式扩张拉长这轮盈利周期，随着三年业绩承诺到期，大量商誉减值损失直接冲抵净利润，18Q4科技股归母净利累计同比低至-36.9%，至此前期并购重组对科技股业绩的拖累才基本告一段落。目前科技股盈利处在周期性底部，有望进入新一轮回升周期。相比之下，代表价值的白酒行业目前盈利处于历史相对高位，白酒19Q1净利润累计同比增速28.1%，ROE-TTM24.6%，2010年以来均值22.8%、25.6%，相比之下代表成长的科技行业未来盈利向上空间更大。

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