烟台氨纶（002254）：双轮驱动转型 强烈推荐

　　氨纶行业10年盈利能力大幅回升。

　　2010年受纺织业景气度提升以及棉花价格大幅上涨的影响,国内氨纶行业量价齐升:11月国内生产氨纶24531吨,同比增长11%,单月产量接近历史最高水平;12月初华东地区40D价格为7万元/吨,同比上涨50%。氨纶行业已经摆脱国际金融危机的影响,盈利能力回升至08年以来的最好水平。

　　芳纶:国产化后未来市场空间广阔。

　　芳纶具备超高强度、高模量和耐高温、耐酸耐碱、重量轻等优良性能,其中,芳纶1313主要应用于绝缘、高温过滤、防护服,芳纶1414应用于军工、航天航空、高铁等领域。由于其生产技术为杜邦等外国公司所垄断,目前国内售价较高,应用范围不广。待烟台氨纶等企业将其国产化后,凭借其优良的性能其在国内应用的范围将被大大拓展。而芳纶40%的毛利率,也将给相关公司带来良好的利润回报。

　　公司氨纶业务尽享年内行业高景气度。

　　10年公司氨纶业务开工良好,预计普通氨纶销量可达2.2万吨,医用氨纶经过技改后,年内产量可达4000吨,预计公司年内氨纶销量可达2.68万吨。待11年舒适氨纶项目建成后,氨纶产能可达3.7万吨,差异化率可达38%以上。氨纶价格回升至08年以来的最高点,而PTMEG和纯MDI价格涨幅不大,公司氨纶业务毛利率升至30%以上。

　　芳纶业务提升公司盈利能力。

　　10年国际市场对芳纶需求快速回升,开工率提升至90%以上。预计公司芳纶1313销售3600吨,毛利率40%。待12年芳纶满产后,芳纶1313和1414销售分别可达4300吨和1000吨,毛利率为39%和47%。芳纶产能的释放将逐步提升公司整体盈利能力。

　　公司估值与投资建议:

　　预计公司10-12年EPS为0.98元、1.34元、1.62元,PE为37、27、22倍。相对于09年,公司未来四年净利润复合增长48%,PEG0.88。

　　差异产品驱动公司由传统化纤企业向化工新材料行业转型。

　　舒适氨纶、芳纶业务将成为公司未来盈利的主要贡献点,公司也将从传统的化纤生产企业转型为化工新材料企业。目前申万化工新材料上市公司10年平均PE64倍、11年PE39倍,PEG2.4倍。考虑到公司目前新材料的特性,我们认为给予公司11年30-35倍的估值水平比较合理,合理股价区间为40-46.9元,上调公司评级至“强烈推荐_A”。（国都证券 刘斐）