宏源证券(000562):定增夯实发展后劲----定向增发事件点评

　　事件:2月21日,公司董事会通过议案,拟向不超过10名特定对象非公开发行新股。新发A股数量不超过5亿股,发行价格不低于15.10元,募集资金总额不超过70亿元。拟全部用于增加公司资本金,补充公司营运资金,扩大公司业务规模特别是创新业务规模,提升公司的持续盈利能力和市场竞争能力。

　　评论:

　　1、增发有利于夯实未来持续发展的基础

　　宏源证券最近的一次融资是2006年6月份向大股东中国建投和凯迪投资的定向增发,筹资26亿元(其中中国建投注资24亿元)。其后,虽然其他证券公司纷纷通过借壳或IPO筹集资金,但宏源证券未能适时把握市场机遇继续提升资本实力,这无形中成为公司发展的最大掣肘之一。到2010年末,净资产只有72.7亿元,仅位居行业第20位,4年来的复合增速19.9%,远远小于行业的51.6%。

　　此次增发最低价15.10元,较最新收盘价折让21.7%,有较高安全边际；募集资金不超过70亿元,但扣除大股东参与部分,向市场融资40-55亿元,机构投资者参与的平均规模为4.4-6.1亿元,在同类融资中门槛不高,这也减小了增发的难度。足额增发后,宏源证券的总股本由14.61亿股增至19.61亿股、增加34.2%；

　　考虑到募集资金的运用,对业绩的摊薄要小于这一比例。

　　此次如果能够足额募集70亿元,净资产将提升至142.7亿元,跃居第12位,接近银河和申银万国的净资产规模。在中国证券业以净资本为核心的监管机制下,资本实力的快速提升,也意味着潜在业务规模的快速扩张和业务实力的快速提升,对于资本密集型的直接投资、融资融券等创新业务意义就更大,募资成功后,公司的创新业务将面临规模化扩张的新机遇。

　　2、大股东参与增发为增发成功和未来持续发展保驾护航

　　继2006年后,大股东再次拿出15-30亿元参与增发,约占募集资金的20%-40%足额增发后,大股东持股比例由66.06%降低至54.3%-59.4%,但仍保持了绝对控股的地位。

　　大股东参与定增,一方面如前所述,降低了增发的难度；更重要的是提升了市场对于公司发展前景的信心。这也标志着宏源证券在中国建投系众多的证券公司中,仍是最为重要的证券公司平台。在大规模资金投入的基础上,中国建投的其他资源也可能继续向宏源证券倾斜,这将为宏源证券的持续发展提供强有力支撑。

　　3、短期摊薄换来长期持续发展,维持增持评级

　　不考虑增发,在(日均交易额/上证综指)为(2500亿元/3000点)的基准假设下,我们预期宏源证券2011年业绩为14.1亿元、同比增幅约5%,对应EPS 0.96元。

　　若足额募集的话,且考虑募集资金的运用,则增发或摊薄2010-2011年业绩分别至0.68元和0.74元、摊薄程度为25%,对应PE分别为27倍和24.8倍；PB为2.52倍。

　　我们认为,尽管增发短期摊薄公司业绩,但对于未来持续发展更为有利。公司经营稳健,在佣金率企稳、创新业务快速发展的背景下,公司仍为寻找弹性的较佳标的之一。仍维持增持评级,但将目标价下调至24元,对应2011年25倍PE。

　　(国泰君安梁静)