国泰君安：结构性行情特征显著 部分公司估值触及历史低位
02/11
08:58
二、降息节奏和幅度均超预期，MLF和LPR下调几乎板上钉钉
一方面，多部委综合发力，支持疫情防控，缓解企业融资困境。疫情升级后，财政部、发改委、人民银行等部委，集中部署了大量加强疫情防控、保证物资供应、支持企业运营、降低融资成本的举措，尤其是财政贴息50%的央行3000亿再贷款政策，预计对相关企业支持力度显著。
另一方面，超预期的降息，充裕的流动性支持，极大提振市场信心。因为2019年四季度CPI抬升，市场对于2020年降息的时间点和节奏判断相对保守。疫情升级后，央行开市当日下调逆回购利率10bp，开市前两日投放1.7万亿流动性，极大地稳定了市场预期，提振了市场信心。不仅2月3日马骏委员表态，本月LPR有望跟随公开市场操作步伐下降；而且2月7日潘功胜副行长也表态“现在市场预期下次中期借贷便利操作的中标利率和2月20日公布的LPR，也会有较大概率下行”。
三、要将目光投向更远的方向，即疫情平复之后
2月3日的中央政治局常委会议，要求疫情严重的地区要集中精力抓好疫情防控工作，其他地区要在做好防控工作的同时统筹抓好改革发展稳定各项工作。新冠疫情对经济的影响是阶段性的，改革和发展的步伐不会止步。从十九届四中全会和中央经济工作会议可以看出，2020年，是我们国家改革黄金三年的开局之年。虽然可能使得推迟两会，但随时疫情的平复，一系列改革措施也会进一步明确。资本市场改革、户籍制度改革、土地制度改革、国有企业改革等一系列改革，应该都将持续推进，这都有助于提振市场信心，提升市场风险偏好。
【第三部分】央行将继续下调MLF利率，并引导LPR下行，全年或降30-40bp；财政对受损行业进行减税降费，财政赤字率或突破3%
宏观首席分析师：张捷
整体上来看，疫情何时见到拐点，复工重启键何时开启，支持政策以什么样的力度、节奏展开，是当前宏观层面的三个焦点问题。下面，我就政策方面具体汇报下。主要是三个方面：
第一、现阶段的财政政策着眼点主要有三个：针对疫情防控；针对复工的政策；对受疫情影响较大的地区、企业的支持。也就是说现阶段的财政政策呈现两个特征：更多是针对疫情本身，而非实体经济；财政政策更多是结构性优惠税费政策。
第二、后续，对受疫情影响大的行业企业、中小微企政业提供融资支持，解决现金流短缺(即资金链)问题，是下一步政策重点。 具体手段有三方面，货币政策定向降息(再贷款、专项再贷款) 金融机构提供优惠利率财政贴息。2月份，LPR报价将下调5-10BP；一季度将再降准一次。货币政策已进行三方面政策：定向降息(低成本再贷款)、全面降息(下调OMO利率)、公开市场超额流动性投放。后续，货币政策还将进行三方面：
(1)进一步下调MLF、LPR利率。从11月来，OMO、MLF和LPR是联动的。在2月3日OMO下调10BP后，预计2月20日公布的LPR将下调10BP。
(2)整个一季度还将通过降准、公开市场操作保持流动性充裕。预计一季度再降准一次。
(3)再贷款、再贴现进一步扩大规模。从财政部等五部门发文强化疫情防控重点保障企业资金支持来看，专项再贷款利率在LPR基础上下调250BP，再贷款下调100BP。在央行专项再贷款、再贷款基础上，按照贷款利率的50%进行财政贴息。特定企业的实际融资成本降到1.6%以下。
第三、疫情控制住后，政策重心会逐步转向实体经济加码稳增长；政策加码力度要看疫情对经济的冲击程度。 整体上，我们认为疫情期间，货币政策持续保持积极，财政政策结构性倾斜；疫情解除后，稳增长或将全面加码。 后续，央行继续下调MLF利率，并引导LPR下行，全年或降30-40bp；财政将可能对受损行业进行减税降费，财政赤字率或突破3%。 基建等固定资产投资增速在疫情稳定后将进一步加速。经济将呈现更加明显“前低后高”走势。
【第四部分】返城与复工：战略藐视，战术重视
总量团队负责人、全球首席策略分析师：李少君
从整个市场来看，像我们在开篇所讲的，可以用两个两重天来概括，第一个是从交易日上看周一和其他的时间市场的表现两重天，第二个是从市场结构来看科技板块和传统板块的市场表现两重天。受美股的映射，美股科技财报和市场涨幅很好。从科技角度投资者会看的更长一些，疫情冲击的影响相对较小，国内科技板块涨幅也比较多。
从全球多资产的角度来看，近期美元开始走强，对应的是大宗和基本金属、原油的走弱，它所反映的是投资者对全球经济短期的冲击存有一定的担忧，国内的钢铁、煤炭、建筑、建材包括地产在开年以后也走势不佳。我们能够看到在过去的半年中，全球投资者对全球经济也从担忧进入到复苏和再通胀的过程，最大的增量源于欧洲，欧洲的发动机在于德国，而德国的发动机在于中国的需求。由此，如果全球投资者看到中国的疫情没有朝着预期的方向演进，可能会带来对全球经济复苏逆转或阶段性的逆转的担忧。
从投资者角度来看，我们在上周做的问卷调查发现，其中有1/3的投资者认为市场已经见底，1/3的投资者认为没有见底，1/5的投资者认为不确定，还有少部分可能是自下而上或做配置的投资者并不关心。从这个角度来看，多空的力量关键的焦点均集中于疫情与经济上，对于看多的投资者而言，疫情冲击是有限的，对的看空的投资者而言，疫情风险还不确定。但是，接受问卷的投资者大多认同一个观点，市场在底部区域。
从疫情的冲击到经济的恢复，中间有一个衔接点，这是下周最应关注的问题，原因在于在疫情爆发的时候最重要的是控制人，在经济复苏的时候最重要的是开工。从数据上我们看到近日主要的交通枢纽人流量开始大幅增加，人流量的增加是否会引起投资者对接下来疫情控制的担忧？以及疫情对各行业、产业链有什么样的冲击？对全球供给有什么影响？贸易摩擦的经验表明了中国的产能或需求收缩对全球冲击非常大，我们也能看到在本周电子、通信、计算机、传媒这四个成长板块中电子是率先走弱的，源于电子更多的是制造端，是供给端，复工的情况会直接影响它。因此，我们在此前提到，2月17号可能是一个重要的窗口期。
在当前这个时点，我们认为科技板块仍会继续走强。对于周期而言与全球大宗密切相关，我们能够看到中国需求是比较弱的，在疫情在明朗之前受到压制。如果我们用事后的视角来看，不论是前面张博所讲的，还是瑞东所讲的，财政的加码是必然的，对于周期品而言财政加码后中下游周期盈利和需求推动的逻辑犹存。从消费来看，当前很多消费子行业的龙头已经跌出了性价比，建议关注龙头公司优势显著、估值处于较低位置、受疫情影响跌幅较大的板块。典型的比如中国国旅，我们能够看到在过去几周中配置型的投资者北上资金在持续净流入，这与国内是不同的。以上是策略的观点。
【第五部分】鼠年首周：解构北上资金
策略分析师：方奕
鼠年开年首周北上资金净流入高达300亿元，消费与龙头白马是北上重心，这与本周市场收益表现有较大的差异。下面我会从北上资金的总量和结构、不同类型北上资金的投资行为以及配置型北上资金本周的投资特征三个方面来进行分析。
首先，从北上资金的总量和结构上来看：
1)风格上，消费是本周北上资金配置的重点。消费板块净流入148亿元，周期板块65亿元，金融板块36亿元，TMT成长板块26亿元。科技板块净流入规模最小。
2)从行业层面看，净流入排名靠前的行业主要集中于消费和金融。比如食品饮料( 78亿元)，非银金融( 22亿元)，医药( 24亿元)，餐饮旅游( 19亿元)、家电( 12亿元)。而净流出排名靠前的行业，则大多与宏观景气与工业/制造具有较高的相关性，如地产、钢铁、煤炭、电子。
3)从标的层面看，净流入结构中明显偏向龙头白马等价值类个股，净流入前20大个股均为投资者所较为熟悉的龙头白马标的，如贵州茅台、格力、上海机场、中国平安、中国国旅等，前二大标的合计净流入规模达到212亿元，占北上资金总净流入的70.6%。
其次，哪一类外资在买？不同类型的北上资金投资方向是否相同？我们的研究显示：
1)托管于外资银行的北上资金净流入244.54亿元，这部分资金主要是配置型的资金，本周投资集中于消费与金融板块，与总体的结构特征是一致的。
2)托管于中资机构的北上资金净流入84.63亿元，是我们模型数据记载以来最高，在行业板块上呈现广谱式流入特征，从历史上看，当市场动荡之际，托管于中资机构的北上资金其往往提供了稳定器和平滑的作用。
3)托管于外资投行的北上资金净流出35.80亿元，节前净流出超过100亿元，该类资金以交易型为主，本周大多数行业流出，流入集中于计算机、医药等市场热点行业板块。因此不同类型的北上资金在投资方向上也不尽相同。
最后，本周配置型北上资金投资有什么样的特征？我们把托管于外资银行的北上资金本周持有标的净流入按大小排序，由高至低分十组来研究，有两个结论：1)盈利水平较高、具有合理估值的龙头资产本周净流入特征明显，即ROE越高、市值越大、估值较低，净流入越大。2)我们还看到有三组盈利水平同样较高，但净流出反而最大，研究发现该类股票估值偏高、并且短期股票价格出清程度低，在风险冲击下北上资金倾向于卖出。综合来看，本周配置型的北上资金流入的重要特征是配置盈利-估值更为占优的龙头股。
以"素"乱"荤"的素菜馆
