2020热线财经> 股市首席官

中信证券明明：建筑业产值或将减少地产投资的回落也难以避免

　　地产、基建对建筑业真的是提振吗？

　　从投资端看，2015年建筑业固定资产投资完成额共计4897亿，细分行业中房屋建筑业、土木工程建筑业的固投完成额分别为1536亿、2483亿元，分别占总投资的31%、51%，说明地产、基建是建筑业产业链上的主要下游主体。2019年以来，地产投资维持高位，基建投资也较2018年底有所反弹，但建筑业投资增速却仍在失速下行， 地产、基建的韧性并未形成对建筑业投资的支撑。

　　甲方主导的产业链结构下建筑业企业应收账款周转效率不高，建筑业以时间换空间的策略并不利于建筑业的稳定增长。房地产、基建等建筑工程通常由房地产开发商、政府部门、城投公司等甲方主体经由招标-总包-分包的方式将工程项目委托给建筑公司或单位。甲方主体的话语权一般更强，在建筑业产业链中居于主导地位，可能发生强势甲方侵占乙方(建筑公司)利益的现象，比如甲方企业延长付款周期来占用建筑企业的现金流，一个直观的证据在于建筑业的应收账款的收款期要明显长于其他行业：自2000年以来，建筑业应收账款周转率持续低于全部工业企业的整体水平，进入2018年后，随着政府强调解决对中小企业的应收账款拖欠工作，工业企业的应收账款周转率从2017年的5.2%大幅回升至2018年的7.2%，但建筑业的应收账款周转率仅较前值小幅回升0.2pcts至3.7%，侧面反映出建筑业企业的资金周转效率仍未有发生明显改善。

　　由于建筑业企业的议价能力较弱，以价换量的行为也可能令建筑业雪上加霜。从行业产值的角度看，自2018年开始，建筑业的产值持续回落，一定程度上与建筑业投资的低迷交叉印证；但值得注意的是，剔除掉价格因素后，2018年以来建筑业的产值增速是在不断回升的，进一步看，上述现象仅在建筑业中出现，制造业、房地产业、金融业等行业的名义产值与实际产值的走势并未发生明显背离。对于投资与实际产值的背离而言，我们认为在建筑业对经营前景预期较为悲观的背景下，建筑业可能减少对固定资产的购置并转为租赁，考虑到租赁的设备并不一定会计入到固定资产投资中，这可能导致投资弱而实际产值走强。对于实际产值与名义产值的背离而言，我们认为“名义—实际”产值缺口收窄反映出当前建筑业的生产经营主要靠“以价换量”的模式支撑，这可能加大了建筑业的经营难度并制约其扩产动力。 整体来看，地产、基建虽有韧性，但对建筑业的影响可能并非提振，甲乙双方话语权和议价能力的差异也可能加剧建筑业的生产经营困难。

　　以价换量、以时间换空间的策略间接反映出地产、基建行业的压力。一般而言，当房地产开发商、城投公司经营压力增大时，这类强势甲方更可能会向乙方施压，如采用拉长付款周期、以及压低协议价格等“薅羊毛”举措，一个有力的证据在于建筑业的产出价格(名义产值增速-实际产值增速)往往与地产、基建具有一定的正相关性。立足当下，建筑业应收账款周转放缓、产出价格持续走弱可能也是地产、基建承压的印证。