广发策略戴康：成长股“反转”条件基本成熟 迎来战略机遇期
03/18
09:17
宏观经济指标来看，成长股大的“反转”大多处于经济下台阶通胀较显著回升阶段(即经济结构换挡完成前后)。第1、2次反转期间，GDP增速和CPI月度同比均在触底后有明显回升；第3次反转期间，GDP增速自7.9%持续下行至6.7%，CPI月度同比在2%左右震荡。 成长股大的“反转”通常发生在经济“新旧动能转换”完成前后，新的经济驱动力代替旧的经济驱动力，经济增速底部回升，通胀水平也开始显著抬升。(15年“双创”也是经济新旧动能转换的尝试，只是被随后而来的“股灾”打断，所以15年之后尚未看到经济和通胀的明显抬升)
在成长股大的“反转”前后，成长股的盈利增速一般也会构筑中期底部。由于10年以前没有创业板数据，所以我们用全部A股市值占比前后20%的公司来代替大小盘数据，年度更新样本，并以此计算大小盘的相对盈利增速：自2006年1季度末起，小盘股净利润增速相对大盘股逐步改善，至2007年3季度超过大盘股净利润增速214%，同期小盘股中期底部筑成，略早于成长股反转开始时间。最近一轮的成长股反转与中期底部形成几乎同步，亦跟随小盘股净利润增速超越大盘股而实现。
2.4 流动性 ：宽松的流动性环境是成长股“反弹” &“反转”的必要条件
反弹：“股灾”之后的3轮成长股“反弹”行情均受益于积极的货币政策和宽松的流动性环境。第1、2轮反弹发生在M1增速从低点向上阶段，第3轮M1增速从高点回落初期，均伴随着积极货币政策的实施。三轮反弹期间人民币存款准备金率均有下调，流动性持续保持宽松。
反转：成长股3轮大级别的反转均发生在M1增速底部拐点向上阶段，并伴以货币政策积极宽松，而M1增速高位回落接近底部也就意味着成长股“反转”行情的终结。98年初、08年中和13年中分别对应M1增速的三个底部拐点，与3轮反转的起点基本重合，之后M1增速向上后回落，于01年末、11年末和16年中回落接近低点，对应反转期间的终点。第1、3轮反转伴随着人民币存款准备金率的回落，第2轮反转开始于人民币存款准备金率的下调。
成长股风格和无风险利率较为相关。经验数据来看，十年期国债收益率和成长股的风格高度相关：中长期来看，在成长股风格占优的阶段，十年期国债收益率大多趋势性回调；短期来看，18年以来成长股每一轮上涨基本就对应着十年期国债利率的回落阶段。
2.5 风险偏好(新经济政策周期)：“政策底”是成长“反转”的催化剂
反弹：新经济政策的持续催化是成长“反弹”的诱因。在15年“股灾”以来的3轮成长股“反弹”行情中，总能看到“新经济”政策的身影：
反弹1——国务院和中共中央委员会促进中小企业发展，大力推行双创；
反弹2——《十三五纲要》营造保障大众创业万众创新的制度环境，创造上市制度改革的条件；
反弹3——证监会开通“独角兽”公司予以IPO申报免排队快速通道，并推行CDR。
反转：驱动经济“新旧动能”转换的重磅政策是成长股底部大“反转”的标志。
反转1——98至01年，国家开始实施住房体制改革，央行放开住房按揭贷款业务；
反转2——10年《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》等相关文件发布，提升了市场向战略新兴产业和消费制造业转型的预期；
反转3——13年至16年，以“互联网+”、“一带一路”、“大众创新”、“万众创业”等为代表的改革转型政策不断推出，持续给市场注入改革转型的预期。
2.6 风险偏好(并购周期)：成长股底部“反转”一般伴随着新一轮并购周期启动
“反弹”：多发生在上一轮并购周期的下半场。创业板外延式并购规模在15年达到最高峰，此后进入回落周期。“股灾”之后的3轮成长股“反弹”行情正好处在此轮并购周期的下半场。 由于成长股盈利大部分是由外延增长贡献的，在并购周期下半场，成长股并不能构建坚实的“盈利底”，行业也就无法完成从“反弹”向“反转”的有效切换。
“反转”：多发生在新一轮并购周期的上半场。我们统计了A股上市公司市值排名前、后20%公司的外延并购规模(年度调整样本)，可以看到： 在A股历史上成长股大的“反转”一般发生在新一轮并购周期逐步启动的阶段，即市值后20%的小盘股的并购规模占比显著抬起时期。
沪上百年老字号雷允上
