海通固收姜超：股市和债市的风险偏好提高了吗？

　　摘要

　　债市信用风险偏好如何？

　　此前我们曾在专题《信用风险偏好提高了吗？》中提出衡量投资者信用风险偏好的两个角度——数量和价格。具体而言，数量角度考虑一级市场融资状况和二级市场成交活跃度，价格方面则考虑等级利差。 1)数量指标显示风险偏好有所回升。18年11月AA及以下主体净融资回正，12月发行量进一步上升。考虑到春节因素，我们将1、2月份数据进行合并，19年1-2月(截至2月23日)低等级主体净融资额状况较去年同期有所改善。二级市场成交方面，AA及以下主体债券成交占比1月持平，2月回升 。2)价格指标显示风险偏好小幅震荡。等级利差近期恢复小幅下行趋势，2018年11月初至12月下旬等级利差下行，3年期AA与AAA等级利差由85BP下降至59BP左右。之后至19年1月中旬等级利差经历了小幅上升阶段，近期恢复小幅下行趋势。 3)总体看，18年 11月起政策推动下信用风险偏好迅速上升，19 年小幅震荡，或与CRMW创设节奏放缓以及近期违约事件有关，但整体仍呈升势。

　　信用风险偏好波动后趋升

　　1)宽信用政策加码有助于缓解企业信用风险。2月14日中办国办发文，多项政策直指民企融资痛点，25日银保监会发布配套措施，从8大方面提出23条具体措施支持民企融资，宽信用政策再加码。 2)非标融资或边际放松。18年7月20日央行发文适度放松了非标的投资监管 12月13日央行行长易纲表示影子银行合法经营也能成为金融市场的有效部分，19年2月央行称正在制定标准化债权类资产的认定办法，为非标转标给予机制安排。非标监管可能有边际放松的倾向，非标融资萎缩速度放缓。 3)地方政府融资平台再融资压力或下降。近期21世纪经济报道称江苏或将镇江作为地方政府隐性债务化解试点，此消息使镇江地区城投债收益率近期大幅下行，也带动了城投板块情绪升温。镇江若作为债务化解试点，将进一步提高市场的信用风险偏好。 4)股市走强，股市衍生信用风险趋降。18年出现了很多上市公司或其股东违约，与股市下跌导致的股权质押风险密切相关，随着今年以来股市走强及政策鼓励化解股权质押风险，股市下跌衍生出的信用风险下降，股市上涨带来的风险偏好上升也可能外溢至债券市场。

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