保利地产（600048）：确定性低估值 强烈推荐

　　2月28日晚,保利地产发布2010年年报。2010年公司实现营业收入、归属上市公司股东净利润分别为358.94亿元和49.20亿元,分别同比增长56.15%和39.80%。实现EPS1.08元/股,完全符合预期。公司同时发布利润分配方案,拟10股派现金2.13元(含税),并以资金公积金每10股转增3股。

　　2010年三项费率进一步下降;盈利能力指标小幅回落。

　　2010年,公司管理费率由09年的1.99%降至1.60%,销售费率也由09年的2.57%降至2.24%,财务费率维持不变,三项费率合计从4.27%降至3.55%,三项费率远低于行业平均水平,凸显出公司较强的成本管控能力。其他盈利指标方面,结算毛利34.12%,较09年的36.82%略有下滑;当年公司加权的ROE为18.02%,较2009年的18.64%亦小幅回落。

　　短期财务安全度高;长期偿债能力有所下滑,资产负债率升至79%。

　　2010年末,公司短期偿债指标流动比率和扣除预收账款后的速动比率分别为2.13和2.12,虽然较09年有所回落,但仍有非常高的财务安全边际。长期偿债指标资产负债率上升至79%,为近3年来新高,表明长期偿债能力有所减弱。

　　市场布局进一步完善,土地储备达到4195万平米。

　　2010年,公司大力推进区域布局深化,以一线省会城市为中心向二三线城市纵深发展,全年新进12个城市。除了积极通过公开招拍挂获取项目外,还通过旧城改造、概念地产、定向勾地、合作开发一级转二级等灵活方式低成本获取项目,全年新增房地产项目45个项目,截止2010年年末公司可结算资源达到4195万平方米。

　　预收账款充沛,2011年-2012年业绩锁定。

　　2010年末公司账面预收款515亿,我们预测2011年约结算435亿,因此,还将剩余80亿在2012结算。较为悲观假设下,公司2011年销售较2010年(销售了686亿)下滑20%,2011年公司将实现销售549亿,使得2012年可结算资源超过600亿,从而锁定2012年业绩。

　　"十二五"规划:销售超千亿、净利润过百亿;维持"强烈推荐"评级。

　　公司披露了"十二五"的发展规划,即销售超千亿、净利润过百亿。我们认为,中国城市化率的提升依然具备非常大的空间,公司中长期内面临的市场依然十分广阔,其利润增长目标具备坚实的基础。

　　我们预计公司2011年、2012年实现净利润分别为62.29亿和81.07亿,实现EPS分别为1.36元/股和1.77元/股,对应PE分别为9倍和7倍。估值处于行业历史底部,且在较为悲观假设下,业绩已经完全锁定。

　　基于对行业未来发展的判断以及公司股价确定性低估值,我们维持公司"强烈推荐"评级。（第一创业 陈晓波）