海通宏观：通胀短期存在结构性压力 未来不会通缩
11/27
10:58
2.3未见全面上涨，物价走势分化
本轮通胀的表现与以往几轮也存在不同。
当前的物价上涨呈现结构性特征，而非之前三轮的全面通胀。前三轮的通胀中，CPI食品与非食品分项共同上行，食品除了猪肉涨价，粮食价格也都出现上涨，非食品分项则伴随PPI同步走高。而目前的通胀主要是肉类价格推动的结构性物价上涨，到19年10月CPI畜肉和食品分项同比分别升至66.8%和15.5%，CPI非食品分项和PPI同比则处在0.9%和-1.6%的低位。
这种结构性的涨价，有别于前面提到的三轮高通胀，但与16年PPI、CPI的分化存在相似之处。15年底去产能推动国内上游资源品供给收缩，相应工业品价格大幅上行。从15年末开始PPI环比跌幅收窄，16年3月转正，并在此后开始出现了11个月PPI环比正增长，PPI同比也从15年末的-5.9%回升到17年初的7.8%。但在PPI大幅上行的同时，16年CPI基本维持在2%附近的偏低位置，17年春节高点也才2.5%。
在总需求偏弱的情况下，物价传导有限，16年没有形成全面高通胀。通常来说，上游的资源品和工业品涨价会向下游的消费品传导，PPI同比和非食品CPI同比历史上也都是同步变化。但由于总需求偏弱，尽管当时PPI同比提高了13个百分点以上，但非食品CPI同比同期仅上升了1.6个百分点，远不及之前几轮的涨幅。而16年下半年开始猪周期见顶回落、粮食价格低位，拖累食品价格走低，进一步抑制了CPI的走势。
3。 短期结构压力，未来不会通缩
总结来说，一方面，当前猪价创新高，导致通胀短期存在结构性压力。当前的物价走势与16年存在相似之处，当时需求同样偏弱，上游供给收缩导致PPI上行、但向CPI传导有限，这次则换成了猪肉供给不足推升CPI、而PPI处在低位。从历史来看，供给紧缩的确会引发价格上涨，但能否变成全面的通胀，还与总需求和货币环境有关。如果短期不叠加过度的刺激、不引发通胀预期恶化，那么扩散为全面通胀的风险就不大。
另一方面，明年三季度之后如果猪价同比增速回落，通缩的概率也不高，更可能是温和通胀。由于经济短期出现企稳迹象、而社融增速已连续三个季度企稳，意味着后续经济大幅失速的概率也不高，因而猪价影响减退后，明年通缩的概率也十分有限。我们预计，PPI同比将于明年1-2季度转正，CPI同比在明年4季度回落后，也仍将处在2%附近的温和位置。
细细品味文人创作小屋
