海通固收姜超：外资成为利率债增持主力 配置力量有望回升？

　　银行持仓利率债占比下降，大行和中小行 开始分化。银行方面，13年之后外汇占款流入减少，降准、公开市场操作等成为货币投放的主要手段，负债端稳定性明显减弱；而随着影子银行的快速发展，居民存款出现外流，导致银行存款增速下降，负债端压力上升。商业银行的资产增速从13年开始出现小幅回落，对债券的增持力度也有所下降，其中利率债持仓占比从13年的75%左右下滑至16年的65%左右。而且这一阶段大行和中小行开始分化，其中大行的资产增速和利率债持仓均迎来下行拐点；但中小行得益于同业业务的蓬勃发展，进入主动扩表时期，资产增速依然维持高位，对利率债的持仓也继续增加。

　　2014-2016年出现了连续3年的债券牛市，除了宏观基本面下行和货币政策宽松的影响外，债市微观结构的变化也是重要推动因素。一方面，以广义基金为代表的大资管行业蓬勃发展，同时中小行依靠同业业务也得以继续扩张，二者成为债市主要的配置力量；另一方面金融监管较为宽松，流动性充裕，债市杠杆率明显上升，杠杆资金也成为推动债牛的一大助力。 因此，交易盘资金和加杠杆 套利的模式成为上一轮牛市中利率下行的 主要动力，标志性的10年国债利率也在这一阶段创下历史新低。

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