海通证券姜超：18年杠杆率微升 1季度偿债能力改善

　　债务负担微增，民企杠杆率走高。截至18年底A股非金融企业负债率略有上升，2019年一季度末整体资产负债率为60.79%，环比年初略微上升0.1个百分点。微观数据看，18年末负债率同比降低的企业占比减少，19年一季度末占比环比年初继续减少，说明18年及19年一季度企业杠杆率情况没有得到明显的改善，地方国企及央企杠杆较为稳定，民企杠杆率走高。此外，债务结构呈现短期化，与18年市场风险偏好下降，债市及非标等违约频发，部分企业融资成本不断抬升，企业以短期融资滚动长期债务、控制融资成本等有关。分行业来看，分行业来看，房地产和建筑行业上市公司资产负债率仍旧是最高的，超过70%，且截至18年末及19年一季度末房地产行业整体负债率并未有所改善，依旧是高杠杆模式，建筑行业18年末及19年一季度末资产负债率有所下降。供给侧改革相关行业比如煤炭、钢铁、建材、有色行业18年末资产负债率较17年末均有不同幅度的降低，其中建材及钢铁行业降杠杆明显，其他负债率明显降低的行业还有基础化工、国防军工、纺织服装及食品饮料等。

　　19年一季度短期偿债能力有所增强。18年非金融企业筹资现金流覆盖资金缺口的能力趋弱，货币资金增速放缓；另一方面杠杆率没有显著去化，并且民企出现了杠杆率走高的情况，债务结构短期化，企业偿债能力趋于弱化，18年末A股非金融企业整体速动比率约0.78，较17年末下降0.01，并且货币资金/短期债务指标出现明显回落，但是19年一季度有所好转。分行业看，从绝对水平看，钢铁、电力及公用事业、综合、有色行业的短期偿债压力较重，18年末行业货币资金对短期债务的覆盖率均低于50%，轻工制造、基础化工、农林牧渔、交通运输及机械行业也都在70%以下的偏低水平。而食品饮料、传媒、餐饮旅游、计算机、家电等下游消费行业资金相对充裕，短期偿债能力较强；从变化上讲，去年多数行业短期偿债能力回落，而19年一季度仅有3个行业同比年初短期偿债能力继续下滑，偿债能力有所改善。

　　盈利能否改善尚待观察，融资端改善较为关键。整体来看，18年年报数据凸显了一些问题，如在企业盈利方面增速下滑较为严重，筹资现金流对自由现金流缺口覆盖能力弱化，民企杠杆有所上升，以及货币资金对短期债务的覆盖率降低等，而19年一季报显示净利润、融资及短期偿债能力方面得到一定改善。去年受到经济下行等影响，并且风险事件频发，风险偏好下降，融资环境收紧一定程度上对企业筹资及经营等方面产生负面影响。在19年一季度宽信用政策效果逐渐显现，社融逐渐企稳后，企业盈利的持续恢复尚待观察，融资端未来能否继续改善是决定企业信用风险的关键因素。

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