第一，在资本外流和货币政策收紧的背景下，资金面更易受到冲击。一方面，近两年随着美联储货币政策收紧以及人民币贬值，外汇占款出现趋势性下行，资本外流加剧，境内流动性被动收紧压力上升。另一方面，随着国内经济保持稳定，物价回升尤其是PPI快速冲高，货币政策重心转向去杠杆和防风险，自2016年二季度开始边际收紧，同时金融监管开始趋严。在内外双重压力下，短期资金面总体维持紧平衡，资金价格中枢也在央行引导下持续上行，流动性对于短期冲击更加脆弱和敏感。

　　第二，央行投放流动性的主要手段由降准转向公开市场操作。相比降准，以逆回购和MLF为代表的公开市场操作期限较短且需要不断滚动，这种特征也对短期资金面造成了一定扰动，尤其是在央行有意施压金融机构去杠杆的背景下。例如今年春节前央行通过逆回购、TLF等方式缓解流动性紧张，造成节后出现逾2万亿流动性到期需要回笼，短期资金价格居高不下，一直持续到2月下旬才逐渐回落，季节性紧张的结束时间较以往延后。

　　除了结束延后，开始提前也是当前的新变化。经历了去年底今年初的剧烈波动后，市场对季末或节前流动性趋紧、央行干预程度有限已形成一致预期，众多机构选择提前应对，导致流动性趋紧开始的时间较往年提前5-10天，其影响往往在中旬就开始显现(图9)，这也使得财政存款投放对冲资金紧张的效果相应减弱。财政存款一般在划拨月的25号后投放，因此流动性开始趋紧和财政存款投放之间的几天往往成为流动性压力最大的时期。开始提前、结束延后使当前流动性的季节性紧张持续时间更久，影响更大，一般所认为的利率走廊上限SLF利率去年底以来也多次被突破。