新周期是“一叶障目”正在逐步被确认

　　所谓“新周期启动”只是空中楼阁。我们在2017年春季策略报告《新周期？障目的一叶》中指出，今年经济的主要矛盾不是总量问题。所谓“新周期启动”只是空中楼阁。今年经济总量的逻辑无法成为市场主线，我们在此前的报告中已详细分析过，这里再简单阐述：

　　制造业投资反弹主要是基数效应。去年中期以来，辽宁对全国制造业投资的拖累下降，带动了制造业投资反弹。但如果剔除辽宁后制造业投资几乎没有改善。而如果进一步剔除价格因素之后，其他地区的实际投资增速仍在下行；

　　基建投资高峰正逐渐过去。从PPP项目的生命周期来看，PPP项目发起的高峰期在2015年底至2016年初，而项目从发起到落地通常需要13个月左右的时间，这意味着PPP项目的落地在2016年底至2017年初。2017年2季度后期开始基建投资增速可能将逐步回落；

　　基建以及房地产引致的中游制造业更新换代的需求也已见顶峰。无论是挖掘机还是重卡相对其下游需求的增速已触及周期的顶部，未来其与终端需求增速之间的裂口可能难以持续扩大。

　　经济“前高后低”的逻辑正在逐步被验证。近期，经济数据也逐步在验证上述逻辑。从价格的角度来看，PPI环比增速已经连续3个月回落，且领先于PPI的南华工业品价格同比也从高位持续回落。从工业企业的库存水平来看，原材料库存继续上升的速度有所放缓。部分中游行业(如钢铁)被动去库存的速度有所放缓。部分补库存较早的行业开始出现被动库存堆积的现象，比较明显的是汽车行业。正如我们在2季度大类资产配置报告《当波动在靠近》中所分析的，未来经济再继续向上超预期的概率和空间在下降。

　　图 价格信号指向主动补库存或已近尾声

　　图 钢铁库存去化速度放缓