2.8 去杠杆进行时，融资增速趋降

　　从货币的角度观察，融资到经济的传导时间在半年左右，由于去年下半年融资增速高位稳定，因而17年上半年经济下行风险有限。但在去杠杆的主基调下，我们预计，今年政府加社会总融资增速趋降，年初应为全年融资增速高点，也意味着下半年经济下行的风险远高于上半年。

　　2.9 17年经济前高后低，物价冲高回落

　　我们预测17年上半年的经济增速压力有限，因为地产销售对投资还存在滞后传导、存货周期还在发生作用，去杠杆影响还未明显。但到17年下半年，存货周期应已结束，而地产投资或面临大幅跳水，而去杠杆将传导进实体经济，届时经济或有较大下行风险。

　　物价方面，上半年PPI仍保持高位，下半年回落；而CPI则1月冲高回落，2季度CPI有望高位回落至2%以下，3季度因为基数效应有所反弹。

　　2.10 美联储17年加息预期强化

　　按照美联储的预测，到2017年末的联邦基金利率均值约为1.4%，意味着2017年美国可能还有3次左右的加息。

　　上周美联储宣布第三次加息，但关于未来两年经济、通胀和加息次数的预期和去年12月相比并无明显变化，鹰派程度不及预期，加息消息发布后美元下跌、黄金和美股大涨。

　　但需要注意的是，相比过去两年的每年只在12月加息一次，今年美国加息节奏明显加快，目前6月加息概率又回到60%左右，美国加息风险仍将影响全球资本市场。

　　2.11 货币政策还看通胀、去杠杆和美国加息

　　外部环境看，美联储17年加息进程可能加快，或导致国内利率跟随上行，是一大风险；内部环境看，上半年经济稳、通胀高位回落，但金融业杠杆高企增加经济风险，货币政策出于去杠杆和跟随海外将被动趋紧。

　　货币政策变化需要密切跟踪金融去杠杆进度，以及油价、大宗商品对通胀的影响。如果去杠杆不达预期，可能会有更严的同业监管政策等。