国君策略：通胀风再起 云涌强者胜 布局三大投资主线

　　3.2。 家居：金属包装、定制及软体家具需求快速修复

　　一、金属包装：龙头企业议价能力突显

　　金属包装中的三片罐和二片罐的主要原材料成本分别来自于马口铁和铝材。根据嘉美包装招股说明书的数据估算，三片罐的单位成本结构中，近50%为马口铁，二片罐的单位成本结构中，超过55%来自于铝材，因此原材料价格的波动对产品毛利率或产生一定影响。

　　二片罐的下游客户对价格相对敏感，随着供求关系改善以及原材料价格的提升，二片罐制造企业的议价能力及产品价格或存在改善空间。二片罐由于过度的市场竞争以及新产能的非理性集中投放，其定价模式为市场化定价，二片罐的毛利率和单个价格出现持续下降，与原材料价格变化的方向无关。进入2017年以来，原材料价格不断上涨使得部分小企业难以负担成本进而退出市场，行业集中度的提升使得龙头企业具备一定的提价能力。目前二片罐行业尚未完整最终的整合，但相较于以往已经呈现供求关系改善趋势，制造端的议价能力仍具备较多的提升空间，因此原材料价格的波动或成为影响二片罐价格变化的重要因素。

　　三片罐定价方式主要为成本加成法，盈利能力的波动和产品定价均与原材料成本变化相关。三片罐的产品销售价格是以上海宝钢的马口铁销售价格作为基数，根据客户不同工艺要求、罐型测算的其他原辅材料成本、劳动力成本以及制造费用及毛利水平来确定。当马口铁的市场价格波动超过一定幅度时，经过与客户的协商确认，三片罐的销售价格也随之产生变化，供应商可以通过提价向下游进行成本转嫁，并且可对超过盈亏平衡点后边际销量对固定成本进行分摊。

　　假设原材料中仅有铝材价格发生变化，在不同的变化幅度、产品定价调整的情况下，二片罐的毛利率也随之变化。根据公司的二片罐成本结构，我们假设直接材料中的易拉罐和其他(涂料)等价格不变，当铝材等直接材料的价格同比变化从-10%-10%时，假设二片罐价格变化幅度同样为-10%-10%，测算结果显示盈利能力均有不同的变化。

　　假设原材料中仅有马口铁(镀锡板)价格发生变化，在不同的原材料价格变化幅度、产品定价调整的情况下，三片罐的毛利率也随之变化。根据公司的三片罐成本结构，我们假设直接材料中的易拉罐和其他(涂料)等价格不变，当马口铁价格同比变化从-10%-10%时，假设三片罐价格变化幅度同样为-10%-10%，测算结果表明盈利能力均有不同变化。

　　龙头企业议价能力突显。近期铝材、钢材等大宗商品价格上涨幅度较大，短期可能构成一定压力，但行业龙头公司可通过成本加成机制传递、产能利用率提升、技术改造计划、出口业务增加、未来价格招标协商等综合措施，可部分缓解本轮原料成本上涨的压力。在市场需求增长、产业链持续整合集中和原材料价格上涨推动等因素共同作用下，有望打开二片罐价格提升通道，并实现更好的盈利水平。

　　二、定制家具：原材料价格波动的盈利影响有望随着产品升级和结构优化得到一定程度的缓解

　　定制家具的主要原材料为刨花板、石英石板、功能五金等产品。定制家具的生产成本结构相对稳定，其中直接材料占比约为75~80%，直接人工占比为10%左右，其余为制造费用。根据欧派家居招股说明书中披露的数据测算，板材类(刨花板+中纤板)占直接材料比例约20%，占生产成本比例约为15%，功能五金类(水槽+铝材+拉篮+龙头)占生产成本比例约为6.6%，上述两类直接材料占生产成本比例超过20%。

　　假设出厂价格、直接人工、制造费用等均不变的情况下，原材料价格上涨幅度的差异或对综合毛利率产生一定影响。为确保数据口径的统一与可比性，我们参考欧派家居2016年的成本结构和毛利率作为基数参考，假设原材料上涨不同比例时，对毛利率的影响也将有所不同。

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