海通策略荀玉根：19年是新一轮牛市起点 资金入市将加速
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从试点到全面铺开，增量改革带动存量改革。中国证监会启动股权分置改革试点工作中，三一重工、紫江企业、金牛能源、清华同方成为第一批改革试点公司。2005年6月10日，三一重工的改革方案高票通过，成为成功实施股权分置改革的第一家上市公司。其在非流通股股东与流通股股东反复深入交流的基础上，形成的对价方案为：流通股股东每持有10股流通股将获3.5股股票和8元现金对价，并附加了两项重要的减持条件的承诺。这个方案最终获得了流通股股东的认可，非流通股股东所持有的非流通股将获得上市流通。形成共同股东利益基础之后，大股东的利益重新与股价挂钩，股改给三一重工带来的是股价的上升和盈利的上涨，截至2007/3/31，其股价较2005/3/31上涨了162%，归母净利润同比上涨1886%，股价和盈利上升的相关性更强，市场价格逐渐回归公司真实价值，股市的定价功能得到恢复。6月13日，紫江企业紧随其后表决通过了股改方案，其对价为非流通股股东向流通股股东每10股支付3股，大股东承诺4年内出售股份不超过总股本的10%。方案实施后，紫江企业亦成为了股改的受益者，重新迸发了经营活力，长期低迷的股价与盈利同步快速上升。几家试点企业的顺利完成为进一步股改工作提供了实践经验和有益启示，2005年9月4日，中国证监会发布《上市公司股权分置改革管理办法》，进一步规范上市公司股权分置改革工作，股权分置改革从试点阶段开始转入积极稳妥地全面铺开的新阶段。
股权分置改革改善市场生态，助推05-07年牛市。股改后，A股大涨，2007年10月16日上证综指攀上6124点的历史最高点，股改作为我国资本市场根本性的、全局性的制度变革，助推了05-07年大牛市，并从各个方面促进我国资本市场规范运作、稳定发展，取得了影响深远的综合成效。我们分析了股改对05-07年牛市的以下几方面影响，并将其与股改前的一轮牛市(99-01年)的相应指标进行对比，一些数据因年代较早存在缺失，则选取可获得的最早数据。
① 提振市场风险偏好，市场活跃度迅速回升。股改带来最直接的影响是非流通股获得上市流通权，股市流通规模逐渐扩大，05/01-06/12年非流通股股本则从3836.68亿股降至191.75亿股，占总股本比例显著下降。同时，市场活跃度显著提高，成交量和换手率持续上涨：股改前的一轮牛市(99/05-01/06)A股日均成交量为15.98亿股，股改后的一轮牛市(05/06-07/10)A股日均成交量为89.58亿股；股改前的一轮牛市A股年化换手率(年化周平滑)为284.10%，股改后的一轮牛市A股年化换手率为894.63%。同时股权分置改革为我国股票市场走向成熟踏出的关键一步，重大政策利好提振了投资者对A股市场的信心，进而推动中长期A股风险溢价下降。股改前(03/05-05/05)全部A股风险溢价率(1/市盈率(TTM，整体法)-十年国债到期收益率)中枢为0.01%，股改后的全部A股风险溢价率在高位调整后开始回落，股改一年后的风险溢价率中枢(06/06-08/06)降至-1.44%。
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