中信建投策略：牛市回头值千金 业绩估值显优势
05/06
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4.2 转融券完善科创板做空机制
科创板不仅是注册制的试验田，同时也在其他方面向完善的资本市场制度靠拢。在交易制度上，完善的多空平衡机制就是中国股票市场改革的一个重要的方面。以往我们的市场更多的是一个单边做多的市场，缺乏做空的平衡机制和手段，而做空机制不是股市暴跌的元凶，相反可能成为市场稳定的一个重要方面。
科创板作为重点推进的一个板块，完善的多空平衡机制是其完整建设的重要内容。4月30日，《上海证券交易所中国证券金融股份有限公司中国证券登记结算有限责任公司科创板转融通证券出借和转融券业务实施细则》发布， 明确了科创板转融券的标的证券范围、券源来源、参与方式、市场化机制等方面的原则性内容，可以看出对于科创板监管鼓励正常的市场化做空。
在标的证券范围上，科创板证券出借的标的证券范围即是上交所公布的可融券卖出的标的，由中证金融确定并公布。 在券源上，公募基金、社保基金、战略投资者等方面均可以成为科创板融券的券源，明显扩大了券源。作为战投和网下A类投资者，这些提供券源的机构持券丰富，潜在可用于融券的券源占总发行量的比甚至可超过50%，可以极大避免科创板出现目前A股融资与融券严重失衡的现象。 在参与方式上，可通过约定申报或非约定申报方式参与。其中，通过约定申报方式达成成交的，上交所对出借人、中证金融、借入人的账户可交易余额进行实时调整，提高科创板转融券业务效率。 此外，为提升转融券业务参与意愿，科创板将推出市场化的转融券约定申报方式，降低保证金比例及科创板转融券约定申报的费率差，并费率、期限市场化。
4.3 国有资本授权经营改革
4.3.1 国有资本授权经营体制方案出台
4月28日，国务院印发《改革国有资本授权经营体制改革方案》，对于国有资本授权经营管理的制度建设的方向和具体方式提出了原则性的指导意见。 根据党中央和国务院关于国企改革的战略部署，从管企业转变到管资本是一个核心的方向。到2022年，我国要基本建成与中国特色现代国有企业制度相适应的国有资本授权经营体制。国家授权出资人代表机构对国有企业行使出资人的职责是实际的做法。之所以进行国企改革的原因就是在现行的体制下，政企不分、政资不分的现象依然严重，出资人与企业权责界限不清，监管或缺位或越位，造成效率低下与国有资产流失并存。 国企改革的痛点和难点就在于国有企业出资人职责范围的确定，关键是严格确定监管权力范围，能够做到对于企业经营的充分放权，增强国企企业的活力。
4.3.2 丰富的资本授权经营方案
混改是最近非常热门的一个话题，的确其确实是加强企业行权能力建设的一个重要的方式。但应该指出的是混改并不是唯一的出路，混改的目的在于以股权结构的丰富，建立更为市场化、专业化的董事会以及将员工与企业的利益绑定，促使国企经营效率提高。但混改并不是实现市场化的充分必要条件，根本上在于国有资本出资人给出的权力清单和清单的执行情况。清单管理要求出资人代表机构制定权力责任清单，经营管理属于清单以外事项，由企业自主决策，配合承担公共管理属于政府，在清单以内，而清单以内的事项大幅减少审批或事前备案的程序，提高效率。
此外，对于国企改革原则是一企一策，分类开展授权放权。对于国有资本投资、运营公司，授权战略规划和主业管理，可以围绕规划，进行主业投资和资产整合；授权选人用人和股权激励，差额方式选聘经理层、推行职业经理人制度，实行市场化薪酬分配制度，完善中长期激励机制和股权激励制度；授权工资总额和重大财务事项管理，可以实行工资总额预算备案制，自主决策重大担保管理、债务风险管控和部分债券类融资事项。国有资本投资公司对战略性核心业务控股为主，重点关注所出资企业执行公司战略和资本回报状况。国有资本运营公司以财务性持股为主，重点关注国有资本流动和增值状况。
对于未纳入国有资本投资、运营公司试点的其他商业类企业和公益类企业，出资人代表机构主要对集团公司层面实施监管或依据股权关系参与公司治理，不干预集团公司以下各级企业生产经营具体事项，相对而言放权更加明显，给予企业更大自由和自主决策生产经营的权力。其他商业类企业和公益类企业以对核心业务控股为主，重点关注所承担国家战略使命和保障任务的落实状况。
国企还要加强自身的行权能力建设，保证各项授权放权接得住、行得稳。除了完善公司治理，还要夯实管理基础，优化集团管控和提升资本运作能力。具体而言，要深化企业内部三项制度改革，实现管理人员能上能下、员工能进能出、收入能增能减。国有资本投资、运营公司作为国有资本市场化运作的专业平台，在所出资企业积极发展混合所有制，鼓励有条件的企业上市，引进战略投资者，提高资本流动性，放大国有资本功能。
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五、外资转出为入，融资余额下降
5.1 外资转出为入，增配医药银行
继在4月25日与26日观察到外资积极信号后，节前最后两个交易日陆股通分别净流入45.3亿与-5.5亿。过去两个月陆股通流向情况，3月总体呈现震荡流出状态，4月3日到4月26日大幅流出251.0亿，创互联互通开通以来第二大单月净流出纪录。节前最后两个交易日外资重回流入，传递出更强烈的积极信号。考虑到5月底MSCI扩大纳入与6月富时罗素指数纳入刺激，外资有望重回布局时点，北上资金由出转入的拐点或已确立。
上周陆股通净流入前五行业为医药生物、银行、计算机、农林牧渔和公用事业，净流入金额分别为16.5亿、13.7亿、5.1亿、2.9亿和2.8亿元；陆股通净流出前五行业为非银金融、通信、电子、家用电器和汽车行业，净流出金额分别为5.2亿、4.7亿、1.7亿、1.6亿和1.4亿元。与上周相比，外资继续增配银行，非银金融与家用电器仍是最主要的流出行业。值得注意有三点，首先是食品饮料结束了4月大幅净流出的局面，其次是医药生物获大幅流入，第三是北上资金流出电子。展开分析食品饮料的外资流向情况，4月29日(周一)大幅净流入5.3亿，仅次于银行与医药生物；在4月30日(周二)大幅净流出5.89亿元，仅次于非银金融。节前两个交易日，食品饮料结束了北上资金持续大额流出的局面，转为宽幅震荡。从个股层面，中国平安与格力电器成为外资流出的主要对象，而此前被大幅卖出的五粮液与贵州茅台转为震荡流出。
5.2 融资余额结束连续上行
节前最后一个交易日融资余额报9,649.2亿元，较前一周有所下滑，结束了年后连续十二周上行的记录。在观察到4月24日出现融资余额短暂下滑信号后，融资余额出现周度的下滑，融资买入额持续下行，显示国内增量资金有明显恶化。
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六、牛市回头值千金，业绩估值显优势
6.1 市场延续震荡，消费行业涨幅居前
五一节前，两个交易日市场依旧处于震荡过程。我们在4月第4周周报提醒投资者市场处于震荡调整过程。尽管是五一节前，但市场并没有出现放大的节日效应，而是如我们预期的一样继续调整。各市场指数也出现分化，以上证50和沪深300为代表的大盘股指数收获涨幅，涨幅分别为1.81%和0.62%；而以创业板指和中小板指为代表的小盘股指数跌幅较大。上证综指和深证成指在市场震荡中也出现下跌，跌幅分别为0.26%和1.09%。
从行业角度来看，我们上周周报建议投资者把握消费和成长两个方向，上周两个交易日的表现一定程度上符合我们的预期。以食品饮料、家用电器等为代表的消费行业在两个交易日里涨幅居前。
6.2 牛市回头值千金，业绩估值显优势
一季报数据已经显示出企业利润增速触底、盈利改善的趋势。后续随着减税降费政策的进一步落实，企业盈利预期将进一步加强，利润进一步增厚，经济逐步企稳。一季度表现较好且增长趋势良好的行业将是应对短期震荡的投资方向。我们仍然建议投资者沿着通胀和减税收益两条主线，同时关注科创板渐行渐近受益的券商、PE、影子股等，在主线的指导下同时把握前期业绩改善较大，后续趋势向好的消费、成长、非银等板块。
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