荀玉根：市场处于14年来牛熊周期末期 19年穿越黑暗迎黎明
12/20
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类衰退期政策往往偏松，重视地产。以政策宽松为界，衰退后期受益于政策宽松的行业表现更优，往后看政策宽松的方向在哪里？面对经济下行，7、10月召开的两次政治局会议已经释放了政策微调信号，7月31日中央政治局会议提出当前经济运行稳中有变，做好“六稳”，财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用，10月31日中央政治局会议进一步提出“经济下行压力有所加大，部分企业经营困难较多、长期积累的风险隐患有所暴露”。这期间包括基建以及民企纾困等政策密集出台，往后看减税降负等其他宽松政策也将根据经济形势适时推进。但预计受制于明年出口下滑和国内地产开工投资减速，经济下行压力还是不小，这种情形下地产政策是一个备选项，“房住不炒”的大背景下地产政策预计不会大调，但10月政治局会议较7月相比未提及房地产，所以明年不排除地产政策微调的可能。对比历史，2008、2012、2016年三次经济下行压力加大时，地产政策都出现宽松，这其中2012年地产政策微调的参考价值更大。2008年为应对金融危机，08年10月房贷款利率的下限扩大为基准利率的0.7倍，最低首付款比例调整为20%，以刺激房产需求。2011年下半年经济下行压力显现，11年底货币政策开始宽松，12年虽未出现国务院级别的地产政策放松，但多个地方城市楼市政策出现微调，包括首套房贷利率较基准利率下浮、公积金政策松绑、放宽贷款额度等。另外经过前期市场下跌，12年初房地产PB(LF)降至1.84倍，处于历史自下而上9%分位，政策微调叠加估值低位，12年房地产指数上涨35.0%，远超同期上证综指的3.2%。2015年下半年经济下行压力再次加大，16年2月2日央行出台政策降低买房首付比例，2月19日财政部发文降低个人购买家庭住房契税，以鼓励地产销售。对比前三次放松，19年上半年宏观背景及地产政策可能与12年更相近，经济面临较大下行压力，16年9月多地出台密集地产调控政策后也再无宽松，而在“房住不炒”的大背景下，虽然全面宽松的可能不大，但不排除政策局部宽松的可能。从基本面看地产行业预售制度将使得2019年业绩相对稳定，行业分析师预计18/19年地产净利润同比增速分别为23%/8%。目前(2018/12/18)PB(LF)估值1.39倍，处于历史自下而上3%分位，若政策微调则地产有望迎来投资机会。
2-3年视角下成长更优，战略性配置先进制造、服务消费。我们2019年年度策略报告《穿越黑暗迎黎明——2019年A股投资策略-20181209》提出站在A股5年左右的牛熊周期视角看，市场很可能进入2014年以来牛熊周期的末期，市场底出现的信号是政策落到实处，开始对基本面发挥效用。A股价值成长风格切换周期是2-3年，16-17年价值胜出，18年两个关系弱化，往后看2-3年成长胜出概率更大。从大小风格看行业集中度提升和投资者机构化将支持龙头效应延续。从政策背景看，2013-15年成长风格占优，重要背景就是13年并购重组相关政策逐渐放宽，外延式并购助推了TMT为代表的成长股盈利快速增长。2016-18年价值风格占优，重要背景是2015年底提出的供给侧结构性改革，去产能、去库存帮助传统周期性行业供需改善、盈利回升改善，而为周期性行业集中授信的银行不良率也出现回落，因此以上证50为代表的价值股业绩改善最为显著。目前政策再次偏向科技创新类的成长，11月初中央领导在上海提出将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制，近期证监会也连续出台政策简化预案披露要求，鼓励支持并购重组。12月13日中央政治局会议指出“推动制造业高质量发展”与“促进形成强大国内市场，提升国民经济整体性水平”并首提“推进先进制造业与现代服务业深度融合”。而供给侧结构性改革过去三年慢慢实现了“三去”，未来将侧重“一补”，成长性较强的先进制造业和新兴消费是需要补的短板。先进制造重点关注即将进入商用的5G产业链以及19年将进入“双积分”+“补贴”+“市场”三轮驱动时代的新能源车产业链。服务消费方面重点关注受益于人口老龄化趋势的医疗健康以及受益于消费升级和居民保障意识增强的保险。
"远东第一楼"前世今生
