海通固收姜超：债牛行情进阶 利率债有望从牛陡走向牛平
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4。降准仍有空间，降息有待观察
4.1美联储处于加息中后期
从美联储9月预测来看，18年12月还有一次加息，19年加息3次，到20年加息一次，但11月中下旬美联储官员纷纷表态美国已经接近中性利率水平，市场预测19年还有1次左右加息，意味着本轮美国加息或在2019年提前结束。尽管当前美国经济依旧强劲，但随着加息进入尾声，利率上行、财政刺激消退、全球经济减速对美国经济的负面影响逐渐显现。另外，10Y-2Y美债利差已经从本轮加息周期前的140BP降至20-30BP的水平、创下11年新低，国债曲线变平往往预示经济回落。
4.2欧日央行货币政策正常化进程缓慢
欧央行10月会议重申18年底结束QE和维持利率水平至少到19年夏天，但近期欧洲经济增长放缓，通胀压力有限，3季度GDP欧元区和德国环比分别降至0.2%和-0.2%，欧央行与IMF也下调了欧元区经济增长预期，而通胀稳定在2.0%~2.2%左右，未来货币政策正常化进程还要看经济数据情况。
日央行依然保持宽松政策不变，并在10月会议上下调经济预期上调CPI预期，受自然灾害和出口放缓影响，日本三季度GDP下滑0.3%，通胀小幅回升但距离2%的目标还有较大距离。
4.3中国央行开启宽松周期
2018年以来中美货币政策分道扬镳，截至18年11月，央行年内已经实施四次降准、共释放资金2.3万亿元，两次增加再贷款和再贴现额度、共计3000亿元。央行行长易纲此前表示，我们在货币政策工具方面还有相当的空间，包括利率、准备金率以及货币条件等。
4.4过去四轮降息有着相似的宏观背景
后续央行是否会降息？首先我们分析下过去四轮降息周期的特点(1996-1999年、2008年、2012年、2014-2015年)：
1)背景均是经济明显下行，融资增速回落，并且大多伴随外部的冲击。
2)降息和降准往往一起出现，货币政策全面转向宽松，大多有积极财政政策的配合，形成宽货币+宽财政的政策组合。
3)与全球货币政策周期有一定的同步性，大多处于美联储“非加息”的阶段。
4)对经济的拉动作用逐渐减弱。
4.5支持未来央行降息的因素
宏观杠杆率走稳，金融风险下降。17年以来金融去杠杆、治理影子银行的政策收效显著，宏观杠杆率过快上升势头均得到遏制，为货币宽松提供较好的宏观金融基础。
经济下行压力。居民债务负担高企制约消费增长，基建投资依旧低迷、地产投资下行的隐患正在逐步体现，在经济下行的大背景下，长期通缩风险大于通胀风险。
融资需求低迷。今年以来社融增速逐月下滑，类似于前几轮经济下行时期，表内信贷高增主要靠票据融资贡献，反映银行贷款需求仍未放量。从利率来看，3季度一般贷款和房贷利率在还在上升，但票据融资利率已持续下降，执行下浮利率的贷款占比略有上升，P2P贷款和资金信托余额和利率趋降，显示融资需求收缩。
数量宽松效果有限，降息有利于降低融资成本。今年以来宽货币向宽信用传导依旧不畅，银行间资金利率甚至多次低于央行OMO利率，但信贷市场需求偏弱，且民企融资难融资贵的问题仍存。可见仅仅依靠货币数量宽松及窗口指导银行放贷效果有限，而降息有利于降低融资成本，刺激投资和耐用品消费。
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