长江策略：今年回购股的特征有哪些？关注金融周期行业

　　1.2 高质押、低估值、良现金流情况或为回购关键

　　从逻辑上来讲，我们认为公司是否会最终回购股票需满足以下三点条件：

　　1、是否有足够的意愿，股票质押爆仓风险、股价严重跌出合理区间、用于股权激励等都是可能的回购意愿，但注意，由于股权激励注销或者盈利补偿等客观原因引发的“被动式回购”不在此范围；

　　2、是否有足够的估值安全边际，只有当股价足够低时才能形成足够的回购安全垫，我们认为估值(也可为股价)的严重错杀，既是回购的原因也是回购的条件；

　　3、是否有足够的能力，我们认为良好的现金流情况或者较为充裕的现金头寸是能否最终实现回购的 必要条件。

　　遵循上述逻辑，我们选取了可能与回购意愿、估值安全边际和回购能力相关的9类指标来刻画今年以来回购股的特征，事实证明，结果基本符合理论逻辑的推演。

　　1、回购股股权质押比例显著高于A股平均，持续下跌中爆仓风险持续加大，或为主要回购动因。从股权质押比例和大股东质押集中度来看，全部A股、全部回购和主动回购的质押率依次增大，质押风险亦逐级递增，或为公司回购的主要动因之一；

　　2、回购股估值分位相对较低，有足够估值安全边际。从PE和PB历史估值分位数(自2006年开始)来看，全部A股、全部回购和主动回购的估值分位数依次降低，相对较低的估值分位或为回购提供足够的安全垫；

　　3、回购股盈利能力较强，主动回购现金流情况占优。进一步地，回购股的整体ROE和净利率相对更优，反映出良好的盈利能力。而现金流情况主动回购与全部回购较为分化，前者优于整体A股水平，而后者略差于整体。这正好验证了此前的推论，拥有良好现金状况的公司是主动回购稳定股价的必要条件；而由于股权激励条件不达标或业绩承诺的未达成引发的大量“被动式回购”拉低了回购股整体的现金流指标。

　　仍需等待，静候信用起底

　　目前是市场处于政策转向之后的左侧博弈期，未来上涨大概率需要等到实际经济数据的验证之后，建议投资者稍安勿躁。

　　在判断短期市场时，我们通常自问自答三个问题：

　　(1)目前市场弱势(强势)的核心矛盾是什么？(2)需要什么因素来改变核心矛盾？(3)跟踪什么变量是最重要的？

　　“剩余流动性”处于偏松期，等待社融数据企稳。目前A股市场环境与2012Q3有些许类似：1。所有主流指数估值都已跌至历史底部；2。货币环境较为宽松，且持续了半年有余；3。政策在引导上相对积极。然而市场的核心矛盾依然是：经济预期下行导致投资者并不认为市场已充分price in企业盈利下修，以及政策的不确定性。历史比较及逻辑分析下，市场逐步企稳需要信用端有“真实数据”发生边际改善，长江策略认为，下半年需等待“社融增速”代表的信用端数据边际企稳，方可逐步翻多加仓。

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