中泰证券：什么支撑了“高”利率？未来利率下行将让哪类资产获益？
07/31
09:43
什么支撑了“高”利率？
既然2008年以后我国名义和实际GDP增速都不断下降，能够提供的投资回报率应该也是降低的，是什么类型的投资提供了高回报，支撑了高利率呢？ 我们不妨先来看看都是哪些主体在“高价”借钱。
结果发现，房地产和地方政府隐性债务领域是资金最主要的流向。根据我们的测算，截至2018年底，将房地产企业和居民房贷融资都算在内，我国将近190万亿的社会融资中大约有25%流向了房地产领域。如果考虑到与房地产高度相关的建筑、采矿、金属冶炼、批发零售等行业融资，这一比例估计能达到40%。如果我们用2000多家城投公司的有息负债作为对地方政府隐性债务的估算，总体规模大概在40万亿，考虑到已经置换成地方政府债券的13万亿，总共占社融的比重有将近28%。也就是说， 有2/3左右的社融是流向了房地产相关和地方政府隐性债务领域。
理论上来说，如果我们融资的钱用来投资一台机器设备，那么这台机器设备可以使用很多年，每年都能够生产产品、创造收益，来支付资金成本。 但是如果我们投向房地产和基建领域却不太一样，并不能持续创造GDP，或者说创造的GDP 远不足以支付比较高的资金成本。
例如，我国房子的租金收益率非常低，当前很多城市在3%以下。也就是说，如果将房子看成一台“机器”的话，每年的经济产出只有3%，比市场上的资金成本低很多，从投资的角度讲是很不划算的。这就相当于，我们大量生产一种叫“房地产”的机器，生产这些机器本身能够短期拉动GDP，但制造出的这些机器却不能生产足够多的产品。
类似的道理，地方政府隐性负债大量投资的基建项目，也不能持续创造足够多的GDP。比如很多公园、广场等公共设施几乎没有现金收益，也是属于不能持续生产足够多产品的“机器”。
既然不能通过持续推动经济增长来赚取投资回报，这两大领域是如何支撑高利率的呢？
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