海通债券姜超:融资增速向下资金供求改善 债牛格局不变
5.3 债市继续开放,外资占比新高
17年7月债券通开通以来,境外投资者债券市场持续买入中国债券。18年前4月,境外机构银行间债券托管量增加2300亿、跃升为第四大增持机构,持仓占比从17年上半年的1.4%增加到18年4月的2.0%、创历史新高。展望下半年,监管层表示将继续推进我国资本市场开放,而彭博公司表示,将把人民币计价的中国国债和政策债纳入彭博巴克莱全球综合指数。这意味着随着中国债市开放的加大,将来愿意进中国债市投资的资金也会越来越多。
5.4 债牛格局不变
无风险利率下行、高风险利率上行。18年以来信用风险升温,多支债券出现违约,成为影响市场的另一大重要因素。国务院副总理刘鹤曾表态称“借钱是要还的,做坏事是要付出代价的”,这意味着政府不再为那些做错了事的企业债务买单,加上资管新规的落地,打破刚兑将成为今年的主要趋势。而刚兑的打破意味着中国利率将出现显著分化,有违约风险的债券利率会出现明显上升,导致市场风险偏好下降,债市投资向真正的安全资产集中。这意味着以国债、国开债、高等级企业债为代表的安全资产需求将大幅上升,推动无风险利率下降,信用利差上升。
总结而言,我们对18年下半年的债市坚定看好,原因主要基于以下几点: 1)流动性边际改善。虽然我们认为央行并未大幅放水,但大幅降准依旧是客观事实。今年货币政策相比17年的实际偏紧边际上有明显改善,再加上金融监管延续但边际改善,流动性年内易松难紧,为利率的下降创造了较为宽松的环境。 2)融资回落大势所趋。今年的政策主线是经济去杠杆,大环境是“宽货币、紧信用”。资管新规落地后对于影子银行和非标融资有较强的约束,18年融资增速的下降是大势所趋,在此背景下利率债收益率向下,而低等级信用债利率抬升。 3)名义GDP增速下滑。目前两大领先指标(社融增速和地产销量增速)大幅下滑,需求整体回落,预计下半年实际经济增速逐季回落。年内CPI高点已经在2月出现,我们预计PPI高点有望在6月出现,下半年GDP平减指数同样趋于回落,基本面对债市形成强劲支撑。 4)中美利率趋于脱钩。中国汇率不会升值而是保持弹性,与此相应中国将拥有独立的利率政策,中美利率长期趋于脱钩,美国加息不影响中国国债利率下降。
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