3.2 对实体经济的影响

　　从券商资管的业务结构上看，2016年通道业务投向实体经济(一般工商企业)的投资规模达到2.27万亿，占通道业务总投资规模的35.6%，而券商集合计划中大部分投资标的为债券，仅15-20%的比重为非标资产，其中非标资产又以房地产为主。因此，未来券商资管去通道化可能会对实体经济产生直接冲击。资金池业务整改的影响程度相对而言小很多。

　　另一方面，去通道化以及清理资金池会引发债券赎回，推高债券发行利率，成本上升导致大量的信用债推迟发行，继3月和4月大面积的信用债推迟或取消发行后，5月中债登债券发行1.42万亿元，较4月发行下降352亿元，发行量同比也下降，是自去年11月连续第7个月同比出现下滑。上清所5月末债券发行1.45万亿元，环比减少2029亿元。企业融资成本的上升才是监管加强会后对实体经济冲击最大的地方，预计随着下半年PPI的回落，企业实际资金成本将上升到更高的水平，实体经济相关上下游会面临一定的挑战，特别是对部分流动性差的行业，如房地产、钢铁等，资金来源收紧后去产能的压力更大。

　　最后，监管加强后，市场对于券商资管主动管理的要求更高，优质实体经济资产将获得资金的青睐，促成资金回流到优质资产、回流到实体经济。

　　3.3 对股市和债市的影响

　　首先，截至2016年12月，券商集合资管计划中投资于股票的规模为1,666亿元，定向主动管理业务中投资股票的资产规模是1,792亿元，总计资产规模3,458亿元，2016年底境内上市公司总市值和流通股市值达到了50.82万亿和39.33万亿，很明显券商资管对股市的投资规模并不能对整个市场产生较大的冲击，但考虑到股市存量博弈，边际影响不容忽视。

　　第二，券商资管资金池业务主要投向是固定收益类的产品，截至2016年末，券商集合类资管约2.2万亿，市场对其中属于资金池业务类型的估计约在1万亿元，这样规模的资金逐步从债市退出很可能会对债市带来冲击。但正如前述对监管趋势的分析，本次资金池整改预计将采取新老划断的办法，给予券商充分时间进行调整，不要求资金池规模迅速下跌，而且对于持有公募牌照的券商，资金池产品一旦转为公募产品，也能够更好地稀释监管影响，因此总体上的波动更可控。

　　另外，定向资管计划的资金流向债市的总量在2016年也达到了1.96万亿，主要集中在通道业务中的银证债券类业务。这类业务并不涉及银行资产的移表，产生的金融风险并不大。

　　综合上述因素，可以判断券商资管去通道化对股市和债市的影响可控。而且资金池业务清理之后，券商将更多的依托自身的投研能力投资股市和债市，资金池原先投向股市和债市的资金并非会完全流出市场，因此整个市场受到监管影响的程度先强后弱，发生重大趋势性波动的概率较小。