信用环境趋紧，利率中枢上行

　　信用趋紧是利率上行的主要原因

　　首先，我们在2017年年度策略《泡沫大迁移》中提示过，房地产调控限制开发商融资下，影子银行必然会再次崛起：旺盛的房地产开发融资需求难以通过标准化渠道满足，这与2009~2010年和2012~2013年两次上行没有太大差别。

　　其次，2017年二季度以来趋严的金融监管和金融反腐导致银行“惜贷”，除了房地产，很多其它行业的融资需求也被挤向非标。

　　再次，债券市场的信用环境也在收紧。一方面，信用债发行利率上行让企业延缓甚至取消了债券融资需求，这意味着企业或者是难以忍受当前的融资利率水平，或者是判断目前的高利率状态只是暂时的。另一方面，信用债实际违约规模也一直处于高位，从结构上看，这主要是由结构性的杠杆和产能去化引起的。