上周市场回顾：一级发行缩量，二级继续调整

　　一级市场：发行缩量，招标结果一般。上周一级招标，政金债中标利率大多低于二级市场，认购倍数一般。周五财政部续发30年期记账式国债，中标利率略高于二级6BP，认购倍数为1.62。上周记账式国债发行707亿，政金债发行850.7亿，地方债发行677亿，利率债共发行2235亿，较前一周减少681.5亿。同业存单上周发行3568亿，净融资308亿、再度回落。

　　二级市场：债市调整加剧。上周市场担忧银行委外赎回成趋势，交易盘止损带动债市出现较大幅度调整。具体来看，1年期国债上行7BP至3.11%；1年期国开债持平于3.67%；10年期国债上行10BP至3.46%；10年期国开债上行9BP至4.17%。

　　本周债市策略：委外赎回冲击，利率等待机会

　　监管趋严，资金持续偏紧。上周央行虽在公开市场进行大量投放，但主要用于对冲缴准、缴税及MLF到期压力。上周银监会对各家银行进行现场检查，金融监管不断升级，在经济短期回升，金融监管去杠杆仍是主基调背景下，货币将持续偏紧。依然维持7天回购利率中枢在3%的判断。

　　实体融资回落逐步显现。首先，今年财政赤字率未上调，对基建支持力度有限，而PPP拉动社会资本面临项目收益有限，预计17年基建融难超16年。其次，居民加杠杆受到利率抬升、监管对房贷严控的限制，而对开发商的融资监管也越来越紧，地产相关融资也可能继续回落。再者，债市调整令企业债券融资受阻，而再融资新规对企业股票市场融资也设置了很多障碍，后续实体融资回落或成大概率事件。

　　关注委外走向，风险仍需释放。当前制约债市的主因仍是监管力度，此前国内银行大幅扩张，导致地产和金融市场堆积泡沫，如果监管层不下决心去杠杆，后续美联储持续加息或戳破国内泡沫。我们认为此次一行三会监管力度或超过以往，目前债市仍可能处于阴跌，等待监管细则落地对市场冲击后再进行博弈，上调10年国债利率区间3.2-3.6%。