不会发生全面崩盘

    在其他经济体，房地产市场的调整很少能平稳、有序地进行。如果房地产活动持续下行，再加上房地产对整体经济如此重要，为何我们认为明年GDP增速降至5%的概率只有15%？为何我们的基准预测不是经济增长硬着陆？因为，有两个关键因素决定了中国房地产市场崩盘的可能性较小。

    第一，居民部门资产负债表较为健康，杠杆率较低。这意味着房贷违约风险整体上应该可控，购房者不太可能被迫出售住房。因此，相比其他市场，中国的房价可能粘性更大，而财富效应带来的种种影响可能会较小。

    第二，政府仍有能力和意愿应对房地产下行，支持经济增长。决策层已经开始增加基础设施投资、加快保障房建设、推进有助于增长的改革(包括简政放权、向民营资本开放更多行业、扩大社会保障覆盖面、降低小微企业税负等)。政府还可以放松一二线城市的限购政策(部分城市已经开始悄然放松)、放松对房地产行业的信贷、降低首付比例，以及放松三四线城市的户籍制度，从而支持当地住房需求。

    此外，受益于发达经济体复苏，未来几年中国的出口增长有望得到提振。在出口改善和政策支持的背景下，中国经济增长温和放缓的概率更大。

    放松调控政策难挽地产颓势

    对于房地产市场，我们认为短期内政府会采取措施支持经济增长、抵御房地产下行。事实上，政府已经开始采取了一些措施，包括刺激其他增长驱动力(基建和民间投资)，也包括稳定房地产行业本身(悄然放松限购政策、加大商业银行对房贷的支持力度)。如果房地产活动继续下滑，政策可能将进一步放松。因此，我们的基准预测是，2015年GDP增速仅小幅放缓至6.8%。

    然而，在房地产市场内在供求格局变化的背景下，市场对政府出台的救市措施是否还能重复以往的反应？虽然降低首付比例和放松信贷有助于提振首套房和改善性购房需求，但投资需求的反弹幅度并不明朗。另外，即便需求反弹、库存得以消化，吸取了过去几轮周期的教训，开发商可能也不会贸然增加支出、加快新开工。而恰恰是建设量对宏观经济影响更大—对开发商而言，调整新开工及清理库存可能是好消息，但对短期的经济增长而言却并非如此。

    此外，政府还会在多大程度上逆潮流而行、继续将房地产作为拉动经济增长的主要引擎也存在争议。本届政府更加重视经济结构调整，因此放松房地产政策的速度可能较慢。

    最后，全球金融危机后中国已经经历了一波基建和保障房热潮，且目前整体杠杆率已提高了70多个百分点，因此这次政策支持的空间可能比较有限。我们认为，虽然铁路、公共交通运输、水利及环保项目等基建领域仍有较大的开发潜力，但基建投资本身的体量并不足以完全抵消房地产下滑。

    因此，此次政府出台的措施无法完全抵消房地产下滑的风险比以往都高。我们认为有15%的概率会出现房地产活动下滑，拖累2015年GDP增速大幅下降至5%左右的情况。