首先，2004年-2005年、2007年-2008年和2010年-2011年的房地产下滑均发生在宏观政策和房地产政策显著收紧之后，此次房地产下滑并无明显政策触发因素。

    当然，2013年下半年信贷增速有所放缓，最近几个月银行放慢了房贷审批，但这远不能与往年房地产下滑前的信贷冻结、地产政策大幅收紧相提并论。事实上，新一届中央政府自2013年3月上任以来对房地产行业鲜有表态，即便当时一线城市房价持续大幅攀升。不仅如此，最近几个月，房地产新开工面积下滑速度之快、幅度之大也超出以往。

    其次，供求格局已经发生转变。

    过去几年，房地产建设面积进一步攀升，而城镇人口增长所带来的住房需求有所回落。换句话说，住房的新增供应量已经超过了内在需求(包括改善性需求)，且住房供给中用于满足投资性需求的比重越来越高。

    再次，与其他资产相比，房地产作为投资品的吸引力正在下降。

    随着利率市场化的自发推进，理财产品迅速发展吸引了越来越多的居民储蓄；而许多城市房地产库存高企、房价低迷，因而房地产的投资回报率较低；随着资本管制逐步放松和人民币在国际上用途更加广泛，居民对海外房地产及其他境外资产的投资变得越来越容易。因此，我们预计全球利率水平将有所提高，人民币稳步升值的时代可能已经结束，二者均会对投资中国房地产的吸引力带来负面影响。

    严重的供求错配

    针对瑞银此前发布的《地产泡沫之忧》报告，许多人对住房内在需求的估算提出疑问，认为没有考虑正在推进的城镇化和较大的住房更新需求。

    报告将改善性需求和投资性需求归为一类(即住房供给和由城镇人口增加所产生的需求之间的差值)，并强调两方面。第一，过去十几年间，这类需求对应的购房规模累计超过6000万套；第二，新增住房供给中用于满足投资性需求的比重越来越高，而后者对市场情绪和相关资产回报率的变动非常敏感。目前，我们仍维持这些观点。