黑牛食品（002387）：固态豆奶粉稳步前行 买入评级

　　2010年业绩低于预期

　　2010年实现营业总收入63954.85万元，同比增长9.10%，与前期公告的业绩快报一致，但低于市场前期预期，且营业利润9927.78万元，净利润8100.75万元，同比分别增长18.23%，20.44%，2010年度EPS为0.66元，较2009年减少0.01元。分红预案：每10股分配现金1.00元（含税）现金股息，每10股转增8股的比例，向全体股东转增股本。

　　低于市场预期原因：产能未能如期达产

　　第一、新增产能未能如期达产；第二、液态奶销售情况未超预期，2010年液态奶销售收入9537.31万元，按09年液态奶销售均价5100元/吨计算的话，公司液态奶销售收入应为1.01亿元，即意味着公司液态奶的产销率不到100%。我们认为主要原因为：公司以前的营销体系是为固态豆奶粉建立的，但液态奶是完全不同是销售概念，需要时间转型。

　　公司未来看点：液态奶产能和销量扩张

　　（1）固态豆奶粉稳定现有业绩，液态豆奶提供未来爆发增长的预期。按照投产计划，固态豆奶粉（2011年新增1.5万吨产能）贡献近两年稳定销售收入，液态奶产品的生产与销售带来公司未来业绩新增长点。（2）豆奶具备健康消费概念，且人均饮量低，未来成长空间大。

　　估值与盈利预测：一年内合理估值37-41元

　　预计公司2011年、2012年销售收入分别为9.68亿元和12.43亿元，EPS分别为0.92元和1.13元，目前公司的股价对应于2011年PE38.59倍，2012年PE31.4倍，处于合理估值区间，考虑2011年是公司液态奶释放的关键时期，且从一季度销售情况看，公司液态奶销售等各项工作相比2010年皆有一定进展，故给予公司“买入”评级，一年内公司合理估值为37元-41元。 　(广发证券 胡鸿；汤玮亮)