油茅上市！能否成为下一个茅台？
09/27
09:53
9月25日，千亿粮油巨头“金龙鱼”开启网上和网下申购，创业板将迎来史上最大IPO。
益海嘉里是国内最大的农产品和食品加工企业之一，旗下的金龙鱼色拉油，几乎家喻户晓，在国内占有将近40%的食用油市场份额。公司此次预计募集资金138亿元，将成为创业板有史以来募集资金规模最大的企业。
2019年其营业收入达1707.43亿元，如果上市将位居创业板第一，高于上海钢联的1225.72亿元（此前创业板营收第一），以及第二名温氏股份的731.45亿元，和第三名宁德时代的457.88亿元。
从净利润看，创业板前三名分别为温氏股份的139.67亿元、迈瑞医疗的46.81亿元、和宁德时代的45.60亿元，公司2019年净利润为55.63亿元，将成为未来的第二名。
益海嘉里业务范围不仅涉及食用油，还包括大米、面粉、挂面等，其次依托食品加工产业链，公司涉足饲料原料及油脂科技产业，包括豆粕、花生粕、麸皮等原料，油脂基础化学品及其衍生品、日化用品等。
其中厨房食品大类（主要为食用油、大米、面粉、挂面、调味品、豆浆粉、动物油脂、专用油脂等）为业绩主要驱动因素，收入占比63.90%，贡献了70%以上的毛利润，其毛利率在10%至13%之间。
体量如此之大的益海嘉里登陆创业板，也被称为油界茅台。那么他是否能够像茅台一样，成为一只穿越牛熊的长牛股？
成熟并缓慢增长的食用油市场
从赛道上来看，行业已步入成熟期，增长受结构升级驱动。未来，收入水平的提高使得人们对健康品质化的需求提升，对应营养均衡的中高端食用油（如葵花籽油、橄榄油等）需求将持续提升。根据Euromonitor预测，2019-2024年国内包装食用油销量CAGR达3.7%，传统的大豆油、菜籽油销量CAGR仅1.5%、2.7%，而葵花籽油、橄榄油消费量CAGR分别达 4.1%、5.4%。
行业集中度后续提升空间有限。2019年行业内前三大公司分别为益海嘉里、中粮、鲁花，市占率分别为39%、15%、7%，CR3约为62%；按品牌来看，金龙鱼市占率34%位列行业第一，其次是福临门的13%和鲁花的7%，CR3为54%。从过去五年看，行业格局稳定，伴随着中粮及福临门份额提升，市场集中度稳中有升，2015-2019年包装食用油公司CR3提升3.3 个百分点、品牌CR3提升2.8 个百分点。
行业内，巨头具备规模护城河。食用油行业成本受原材料价格波动影响较大。根据益海嘉里招股说明书显示，2017-2019年，产品原材料成本占比分别为88.99%、89.08%和87.82%。巨头具备规模优势，因此在原材料成本上行周期中，成熟的成本控制体系及举债能力使其具备强大的抗周期性。特别是在原材料价格暴涨的年份，虽然大家的日子都不好过，但中小产能在成本高压下现金流会面临极大的断裂风险，部分企业退出市场，而此时正是巨头们扩大市场份额的绝佳时机。
除了被动的防御之外，巨头们也会“主动出击”，去争取更大的优势。
在食用油行业周期下行阶段，企业往往会面临原材料与产品价格倒挂的情况。此时，如果继续生产，产量越高就意味着亏损越大。根据公司招股说明书上的信息，近几年来厨房用品公司产销率一直超过100%，2017-2019年，产销率分别为116%、121%及127%。而公司旗下的工厂产能利用率一直未处于饱和状态。
两组数据的差异，主要是公司外购产品导致的。其实，在倒挂期，巨头往往会选择从外部购买竞争者的产品（贴牌销售）。这样一来不仅可以减少自身的亏损，还会加大竞争对手的亏损，形成压制。
由此看来，巨头的市场份额非常稳固，食用油市场规模也处于逐步增长的态势，一定程度上给公司未来的成长提供了良好的土壤。那么在超长期的视角，食用油是否能像酱油、白酒等其他消费品一样，依托于品牌的支撑对产品进行逐步提价，在销量增长疲软的阶段打开净利润增长空间呢？
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