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兴证策略王德伦:当前A股市场高股息资产投资机会凸显

  回顾这三轮行情,我们可以得到一些重要的启发,股债性价比转向股票,高股息策略大概率能够走出一波强于大市的行情。从当前时段来看,十年期国债收益率从2018年年初以来持续下行,从4%左右降至不到2.6%,而股市在2020年春节之后在海内外公共卫生事件、原油暴跌和全球熔断等事件冲击下回调进入震荡市。这比较类似与2008年美国次贷危机后中国资本市场面临的局面。 不管是2005年基本面过热,2008年外部冲击加大经济衰退压力,还是在2016年经济走向复苏等多种宏观背景下,只要是股债性价比转向股票的信号不断增强,高股息策略大概率能够走出一波强于大市的行情。

  当前A股市场高股息资产投资机会凸显。从当前宏观环境来看,公共卫生事件和原油暴跌导致的流动性危机冲击美国股市多次“熔断”后,美联储快速响应,开启无限量化宽松政策,类似重演20世纪30年代大萧条成为小概率事件。同时参考2007年8月份美国次贷危机爆发,全球市场进入“冰河世纪”,上证综指从2007年10月份6124回落至2008年10月底1664点,之后经历两个月熊市磨底进入反弹行情。从大类资产配置来看,资金在熊市先流入黄金避险,4万亿催化2009年前7个月的反弹行情,期间高股息资产接力黄金上涨。从当前维度来看,在公共卫生事件冲击过后,为实现全年经济发展目标和稳经济稳就业等需求,政策可能会在二、三季度加大投资力度,可预期磨底过后逐渐走出类似2009年上半年反弹行情。从2009年反弹初期,即一季度市场表现来看,高股息股票标的表现出更大的反弹力度。 从投资标的维度来看,当前滚动12个月股息率超过3%的上市公司比例为9.86%,略低于2018年末11.79%的占比,但是明显高于2010年以来大多数年份占比,伴随着债市收益率持续低位,全球资产荒格局下A股市场高股息资产投资机会凸显。例如方大特钢,近三年来平均股息率16%以上,当前近12个月股息率达到21%。宝钢股份、中国石化、大秦铁路和中国神华近三年平均股息率分别为7.72%、8.35%、6.02%和4.75%,均是高股息率标的典范。

  2、基于一般框架看高股息策略有效性

  2.1

  长期样本:高分红比例、低市盈率、稳定分红比例更重要

  股息率的计算公式为DPS/P=(DPS/EPS)/(P/EPS),股息率可以被分解为分红比例(DPS/EPS)和市盈率(P/EPS)两个变量,进而可以将全A股票区分为高分红比例高市盈率、高分红比例低市盈率、低分红比例高市盈率和低分红比例低市盈率等四个象限的投资组合。 从这四个类型组合近20年来的历史回测来看,能够代表高股息特征的高分红比例低市盈率组合相对其他三个组合有更好的市场表现。根据全A分红比例和市盈率四个类型组合的历史回测显示,高分红低市盈率市场表现最好,低分红低市盈率组合稍弱,再之低分红高市盈率,高分红高市盈率组合明显跑输。高分红低市盈率组合中表现较好的股票是格力电器和万科A,近十年分红比例45%和28%,市盈率逐渐下降稳定在十倍左右,20年年化平均收益率分别为37%和32%,年化波动率分别为37%和40%。高分红高市盈率组合代表是春兰股份,在2017和2018年两年分红比例分别为58.91%和76.34%,市盈率分别为99倍和27倍,其20年年化平均收益率和波动率分别为4.5%和44%。

  从分红频率上来看,A股市场长期持续分红的高股息资产更容易获得超额收益。上汽集团从2009年至2018年连续10年持续分红,10年间其股价从2.38元上涨至2018年26.6元,2018年3月份股价创出接近34年的高点。2014年开始上汽集团股息率稳定在4%以上。此外多个十年翻倍股,如福耀玻璃、华域汽车、同仁堂、潍柴动力、万科A、保利地产、宁沪高速和工商银行等也维持了连续十年分红,从当前时点来看,这些股票股息率(近12个月)均在3%以上。这些股票在十年维度上取得明显超过沪深300的超额收益。

  从分红比例来看,分红比例越高,波动性越大,越难获得超额收益。从2013-2018年数据来看,中科电气逐年分红比例分别为50.23%、43.88%、305.16%、114.01%、21.82%和12.33%,六年平均分红比例是91%。每年分红比例明显波动并未促进中科电气取得良好的长期市场记录,其2009-2019年十年相对沪深300超额收益为-10%,近五年相对沪深300超额收益为-19%。相反国投电力公司自2012年以来连续7年分红比例稳定略高于30%水平,波动性仅为0.53%,其2009-2019年十年相对沪深300超额收益为97%,近五年相对沪深300超额收益为106%。

  2.2

  短期择时:分红实施日具有明显的超额收益效应

  一般来说,上市公司会在每年3-4月份对上一年年报情况进行预案公告,接下来在4/5/6月份确定股东大会公告日,然后在1-2个月后确定分红实施公告日。从短期择时角度来看, 基于2010年到2018年的历史数据显示投资者如果在分红实施日之前购买相关股息率标的,则有较大概率获取超过大盘的超额收益。

  保利地产、长江电力和工商银行三家上市公司2010年到2018年数据显示,在分红实施公告日之前如果能够买入相关标的,在分红实施公告日卖出,可以获得平均来看2%以上的超额收益。据此,我们认为在当前股市受内外不利因素冲击,风险偏好较为疲软背景下,投资者可以关注二季度和三季度高股息上市公司相关的分红实施公告前后带来的超额收益效应,这表明对于高股息标的,在估值相对稳定条件下,投资者看好公司稳定增长,从而推升股价上涨预期。

  2.3

  成长型高股息策略长期收益占优,价值型高股息策略波动性小

  从盈利成长性维度来看,长期来看能够兼顾盈利成长的高股息策略相对更占优,稳定分红的价值型高股息策略波动性小。我们以中证红利指数和中证高股息精选指数对比分析的结果显示,强调盈利持续和成长性的中证高股息精选指数长期市场表现相对更好。 中证红利指数和中证高股息精选指数区别体现在九个方面,其中最重要的区别在于中证红利指数的行业构成中包括了金融地产,而中证高股息精选指数则不考虑金融地产行业,给予非金融地产行业标的更大权重,并突出了相关标的的盈利持续和成长性。除了这一最重要差别之外,这两个指数在其他方面基本相似,例如同样都是100只股票,均以2004年末为基期,相同的指数计算公司等,这就为我们基于两者之间的业绩差异来分析高股息策略有效性提供了一个最佳样本。

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本文来源:XYSTRATEGY 作者:王德伦 责任编辑:赵瑜

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