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海通策略荀玉根:三大因素促美国科技股20年长牛

  美国1980-2000年宏观、产业、金融政策三箭齐发,促进科技发展、产业转型我们系列报告《从大到强,结构优先——当前中国对比1980年代美国系列(1)-20180524》、《直接融资支持产业升级——当前中国对比1980年代美国系列(2)-20180524》、《从交易型市场到配置型市场——当前中国对比1980年代美国系列(3)-20180529》分别从宏观经济政策、中观产业政策、金融体系改革三个角度对这次改革进行了分析:20世纪80年代初,美国宏观政策的重点从扩大有效需求转向反通胀,同时实施了由需求管理政策向供给管理政策的转变。面对新技术革命的兴起和新兴工业的发展,美国政府开始积极调整科技政策,颁布了一系列法律保护科技发展,鼓励推动科技成果的转化与应用,形成了以“企业主导”的科技创新发展战略。金融政策方面为培育新兴产业大力发展股权融资,同时美国养老金入市推动机构投资者占比提升。具体产业政策看,政策重心在80、90年代有所区别:20世纪80年代美国政府注重强化联邦技术向私人部门转移,并通过减税、放开企业间合作等政策鼓励中小企业参与技术创新,努力促使科研成果转化为经济效益。其中1980年美国政府颁布的《史蒂文森—怀特勒创新法》要求联邦各部门、国家实验室加强所持有技术向产业界的推介。1981年里根政府颁布的《经济复兴税收法》规定凡是企业当年研究开发支出超过前三年平均值的,其增加部分的25%可给予税收减免。20世纪90年代开始,美国政府政策调整的核心在于将科技创新提高到国家战略层面,以信息技术为中心,注重民用科学技术的发展。其中1990年老布什政府提交的《美国技术政策》鼓励政府参与到私营企业的科技研发中,1992年相继颁布的《再投资法》和《加强小企业研究与发展法》鼓励政企间在信息技术方面的合作,1993年发布的《技术为经济增长服务:增强经济实力的新方针》进一步明确加强信息通讯产业建设,把建设信息通讯基础设施放在经济建设的首要位置。

  1980年代美国资本市场大力发展股权融资。科技发展除了产业政策支持外,还需要资金投入,相比传统行业可通过抵押资产获得融资,新兴科技产业由于处于起步期加上轻资产占比较大,很难通过抵押资产获得足够的资金支持快速扩张的产业规模,因此股权融资成为大多数企业的选择。1978年后美国推出了免税、放宽企业登记限制等一系列政策鼓励股权投资,一方面为新兴科技企业提供了从初创到成熟所需的长期稳定的资金,另一方面为微软、Intel这类巨型公司拓宽了上市渠道,对美国高科技产业的发展起到了巨大的推动作用。①从股权融资发展看,美国当时采取投融资双向改革的办法:创新型企业通过IPO或者定增获得股票市场融资支持,1971年2月诞生的纳斯达克市场以其上市条件宽松、筹资成本低、市场交易活跃且效率高等特点,拓宽了创新型企业的上市渠道,培育了一大批高科技巨人,如微软、Intel、苹果、戴尔、亚马逊等等。纳斯达克市场对美国以电脑、信息为代表的高科技产业的发展起到了巨大的推动作用,美国高科技产业上市公司中绝大部分是在纳斯达克上市的。从IPO数量上来看,1980年至1999年,信息技术、金融、可选消费与工业行业中的企业IPO数量位列所有行业前四,分别为278、187、181与138家。②引入养老金等中长线资金,提高机构投资者占比。1978年《美国国内税收法案》中的401K条款规定贡献确定型养老金享受税收递延或优惠,同年美国劳工部准许养老金计划投资于新兴企业和风险投资公司。从此,以401K为代表的长期稳定的养老金,成为了美国股权投资基金最主要的资金来源,为新兴科技企业提供了长期稳定的资金,其占股权投资基金的比重从1978年的15%逐步上升到了1994年的47%。

  2、美国科技浪潮演进与产业结构 转型

  政策红利下,美国企业成为科研投入的中流砥柱,产业结构实现转型。20世纪80年代在宏观、产业及金融政策支持下,美国研发总投入不断增加,1980年到1995年期间,美国R&D投入经费从698亿美元增长到1967亿美元,占GDP比重从2.44%上升到2.57%。其中企业研发部门发挥了重要作用,从1980年到1995年,企业R&D投入经费从427.5亿美元增长到1298.3亿美元,占总R&D总投入的比例从61.2%上升到66%。巨额的资金投入,使得美国在科技产出方面居世界首位,1986-1995年间诺贝尔科学奖获奖人数美国为39人,占获奖总人数的61.9%,世界SCI论文数量的比例美国基本稳定在30%左右,而处于第二梯队的英国、日本也只是在8%左右。科技的崛起带来生产方式变革,各行业生产效率显著提高,尤其在1995年以后,各行业的劳动生产率增速明显加快,1990-1995年间,制造业劳动生产率的年均复合增长率为7.24%,非金融行业为3.37%,商业和非农行业分别为3.46%和3.47%,到了1995-2000年间,制造业上涨到9.7%,非金融行业达到 5.98%,商业和非农行业分别上涨到 5.36%和5.17%。生产效率的提升加快了资本与劳动力流动,促进产业结构优化升级。从就业看,美国第三产业的就业比重从1980年的65.6%上升到2000年的73.96%。而同期第一产业就业占比从3.6%下降到1.62%,第二产业就业占比从30.8%下降到24.42%。从产业增加值上看,美国第三产业增加值占GDP比重从1980年的63.57%上升到1999年的72.7%,而同期第一产业增加值占GDP比重从2.9%下降到1.15%,第二产业增加值占GDP比重从33.53%下降到22.55%。其中高科技产业发展明显快于传统制造业,1987年到2000年,信息通信技术产业增加值占GDP比重从3.4%增长到6.2%,而制造业增加值占GDP比重从1980年的20%下降到2000年的15.1%,作为信息产业的代表,计算机和电子产品产业增加值占GDP比重从1.8%增长到2.2%,而传统制造业如机械行业增加值占GDP比重从2.3%下降到1.1%。高科技产业逐渐取代传统制造业成为美国经济发展的主要推动力。

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本文来源:股市荀策 作者:荀玉根 责任编辑:赵瑜

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