申万宏源：央行“缩表”不等于紧缩 维持稳健略偏松

　　加强逆周期调节，央行“缩表”不等于紧缩。3季度央行总结货币政策操作，称“加强逆周期调节”，较2季度的表述“适时适度进行逆周期调节”有所强化。主要表现为3季度实施了1次“全面+定向降准”操作，而2季度并未降准。我国“缩表”不等于货币紧缩，因为小幅缩表的同时，货币乘数因降准而有比较明显的扩大，整体信用扩张空间有所打开。19年以来，尽管基础货币降至负增(仅10月反弹至0.2%)，但银行间资金利率整体仍稳定于较低水平。 这反映出，当前货币政策仍延续了稳健略偏松的总体基调，并未由于连续降准而出现大幅宽松，也未由于基础货币增速放缓而出现紧缩。

　　LPR打破隐性贷款利率下限，MLF降息对冲通胀预期。3季度，央行实施了LPR报价机制改革，通过引导商业银行以LPR加减点的方式发放贷款，旨在打破部分银行设定的贷款利率隐性下限，促进融资成本的下降。 央行提出LPR，主要是通过改革的方法，引导实体融资利率结构性下降，而近期LPR本身大幅下行的空间并不大。3季度报告中，央行担忧通胀预期进一步发散，但同时指出未来几个月CPI的上行是暂时性的。 央行对通胀预期发酵的担忧，从侧面应征了我们此前对于11月初MLF降息是一次性对冲(通胀预期)式小幅降息的判断。考虑到本轮CPI同比上行主因供给端因素引起的结构性上涨，且目前通胀路径市场预期相对充分，预计暂时性的通胀波动并不会触发政策利率变化。

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