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国泰君安花长春:大基建归来 规模多大东风在哪?

  (2)临时调整中央赤字。历史上中央财政预算赤字调整集中在1998年(1000亿)、1999年(600亿)、2000年(500亿),核心目的都围绕稳增长和提升有效需求。三次调整均为财政部向国有商业银行增发长期建设国债,其中部分纳入中央预算,部分由中央代地方举借(除2000年,500亿全部纳入中央预算),投入方向均为基础设施建设,调整当年基建部分行业投资均出现了显著提升。但中央预算赤字调整的规模相对有限。

  对于中央财政预算的调整,财政部门应当在全国人民代表大会常务委员会举行会议审查和批准预算调整方案的三十日前,将预算调整初步方案送交全国人民代表大会财政经济委员会进行初步审查,最终预算调整方案,应当提请全国人民代表大会常务委员会审查和批准。

  (3)特别国债。若用于预算内支出项目则会带来增列赤字的影响,若用于政府性基金用途,则对赤字并不产生影响。我国共发行过四期,分别是89年、98年、07年和17年。其中第一次主要目的为支持经济建设,第二次为补充四大行资本金,第三次为组建中投,第四次为应对07年特别国债到期的续发。我们不排除经济下行压力进一步提升后,中央利用特别国债用于旧改等基建项目建设,但由于需要增列赤字,年内概率有所降低。

  (4)降低基建项目资本金比例。降低基建项目的资本金比例对于资金约束而言缓解相对明显,若采用一般公共预算以及政府性基金两个口径来看,基建全部项目资本金比例调减10%意味着财政额外产生“盈余”资金7000亿左右。足以推升广义基建投资超过7%的增速水平。但若针对重大项目或特定行业进行调减,政策效力将相对有限(图9)。 需要注意的是资本金比例调减,虽然缓解了财政内资金压力,但对配套资金提出了更高要求(自筹、信贷等),因此资本金比例的下调对于基建投资拉动以及GDP增速的提升,仍然受限于整体资金面的约束,这也表明货币 政策协同配合的重要性。

  (5)专项建设债等广义财政融资方式。专项建设金融债是由国开行和农发行向邮储银行进行定向发债,成立专项建设基金,并主要采用股权投入方式,用于项目资本金、股权投资和参与地方投融资。2015年在稳增长诉求提升阶段,专项建设债出现,通过国开行等广义财政口径,进行中央加杠杆,资金流向与杠杆率均相对可控且不增列赤字。根据近期政策走向, 后续若专项建设债重现身影,我们认为也将对于项目认定、资金配套要求等各方面进行严格限制,以防范隐性债务问题再度加剧。专项建设债或开发性银行贷款等中央加杠杆方式,相对而言并不增列赤字,但旧改收益较低且重大项目建设周期较长,持续采取此种方式融资压力不小,未来现金流的缺失仍可能会导致项目难以长久持续。

  综合各类政策工具以及近期政策表态,我们认为降低基建项目资本金比例、专项债扩容或进行余额使用,这两项财政政策工具使用概率较大。一方面,二者提供的资金体量将有效化解广义基建资金来源的约束问题,另一方面二者并不涉及赤字增列,同时若针对项目进行额外规定,则对地方隐性债务问题影响也相对温和。

  4。 后续财政展望

  我们认为除基建资金外,财政整体的收支缺口除使用已有的结转结余资金、预算稳定基金,以及上述财政政策工具配合外,仍可以通过两方面进行化解:

  一是盘活存量资金。当前盘活财政存量资金力度有所加强,对于清理部门往来结余资金,以及回收长期结转资金(两年以上沉淀资金);

  二是提升国有资本经营收入划转与调入一般公共预算力度。近期非税收入的大幅提升,源于国有资本经营收入和国有资产有偿使用收入的增加,后续国有资本经营收入对于社保、一般公共预算的重要性将持续提升。

  整体来看,当前财政发力点,仍然以减税降费为核心主力,减税降费的过程中,财政“紧”日子仍将持续。在隐性债务管控与化解力度不变,不搞大水漫灌式的强刺激导向下,广义基建投资若想显著提升,仍需要结构性政策工具从资金来源与运用方向上进行配合。

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本文来源:国泰君安 作者:花长春 责任编辑:赵瑜

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