中信证券：美国通胀为何低迷？是90年代的重演吗？

　　正文

　　去年7月以来，美国的通胀水平表现疲软，核心PCE同比持续下行，在当前的美国经济局势下，究竟是什么对美国的通胀水平产生了拖累？美国在20世纪90年代同样出现过通胀持续处于较低水平的情况，当前的低通胀与那时相比有什么区别？近来市场对于美联储的降息预期持续升温，若预期得到兑付，美联储采取的会是保险性的降息吗？

　　一、从分项看美国通胀

　　在衡量美国的通货膨胀水平时，CPI和PCE是美国主要使用的两种消费价格指标，而后者在2000年后取代CPI成为美联储关注的通货膨胀指标，而两者的主要区别在于其权重的差异以及PCE更广的统计范围和对替代效应的考察。作为当前美联储主要关注的通货膨胀指标，PCE指标的部分数据来源于CPI，因此与CPI基本保持同向波动，但是相对于CPI，PCE指标具有自己的特点，其具体表现在：(1)商品篮子更新更快：PCE商品篮子和权重每季度更新，CPI则每两年更新；(2)浮动更温和：计算方法上考虑了“替代效应”，浮动更加温和；(3)统计范围更广：CPI从消费者购买入手，PCE同时包括公司、政府为消费者购买和消费者自行购买。(4)分项构成有差异：从分项上可以看出CPI与PCE的主要构成差别在于住宅，CPI中住宅占到42.1%，PCE中住宅仅占16.6%；同时PCE中的健康护理(17.2%)显著高于CPI中医疗保健(7.7%)占比；此外由于PCE的指标划分更细致，所以对应分项一般占比低于CPI。

　　从通胀的走势来看，美国通胀水平已很长时间出现不及预期通胀水平2%的情况，去年7月以来，核心PCE同比呈现出下行趋势。由美国通胀水平的走势来看，我们可以看到，除2018年7月核心PCE同比超过2%以外，近几年美国的核心PCE同比均低于美联储设定的通胀水平目标值2%。虽然美国通胀水平并没有与目标值相差太多，处于在接近目标值的下方变动，然而这种不及目标的低通胀依旧令人困扰，从去年7月到目前，美国的通胀水平呈现出下行趋势，通胀水平的增速受到了拖累。

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