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海通证券姜超:18年杠杆率微升 1季度偿债能力改善

  摘要

  利润:18年盈利增速明显回落, 19年一季度净利润有所好转。18年A股非金融上市公司整体营业收入、营业利润和净利润增速同比大幅下滑,净利润增速转负,但19年一季度净利润增速回正,未来盈利能否继续改善有待观察。18年各行业中,建材及钢铁行业盈利增速虽然较高,但涨价效应正在逐渐消退,石油石化、食品饮料、国防军工及基础化工行业盈利状况较优,受贸易的影响,通信和电子元器件等行业在一定程度上受到冲击,房地产行业盈利增速在各行业中处于中上的位置,但考虑到房地产行业盈利的滞后性以及高周转策略或难以为继,未来盈利和现金流的持续性不容乐观。

  现金流:19年一季度企业融资情况有所改善。A股非金融上市公司自由现金流转正,主要由房地产行业销售商品及提供劳务收到的现金大幅上涨,带动经营性净现金流增加所致。同时18年企业融资环境偏紧,筹资现金流覆盖资金缺口的能力趋弱,而19年一季度,宽信用政策效果逐渐显现,社融有所回暖,筹资现金流/自由现金流缺口的比例约为60%,同比增加了7个百分点。分行业来看,18年自由现金流同比普遍回升,筹资现金流大体回落,而19年一季度末筹资现金流同比减少的行业有所缩减。18年房地产行业自由现金流同比增幅较大,筹资现金流同比大幅下降,建筑行业自由现金流缺口与17年基本持平,对外部筹资依然较为依赖,其他行业情况有所分化。

  资本结构:债务负担微增,民企杠杆率走高。截至18年末A股非金融上市公司负债率略有上升,19年一季度末整体资产负债率环比年初略微上升0.1个百分点。微观数据看,18年末负债率同比降低的企业占比减少,19年一季度末占比环比年初继续减少,说明18年及19年一季度企业杠杆率情况没有得到明显的改善,并且地方国企及央企杠杆较为稳定,民企杠杆率走高。此外,债务结构呈现短期化。分行业来看,房地产和建筑行业上市公司资产负债率仍旧是最高的,超过70%,且截至18年末及19年一季度末房地产行业整体负债率并未有所改善,依旧是高杠杆模式,建筑行业18年末及19年一季度末资产负债率有所下降。供给侧改革相关行业比如煤炭、钢铁、建材、有色行业18年末资产负债率较17年末均有不同幅度的降低,其中建材及钢铁行业降杠杆明显,其他负债率明显降低的行业还有基础化工、国防军工、纺织服装及食品饮料等。

  偿债能力:19年一季度短期偿债能力有所增强。18年末A股非金融上市公司整体速动比率约0.78,较17年下降0.01,并且货币资金/短期债务指标出现明显回落,但是19年一季度有所好转。分行业看,从绝对水平来说,钢铁、电力及公用事业、综合、有色行业的短期偿债压力较重,18年末行业货币资金对短期债务的覆盖率均低于50%,轻工制造、基础化工、农林牧渔、交通运输及机械行业也都在70%以下的偏低水平。而食品饮料、传媒、餐饮旅游、计算机、家电等下游消费行业资金相对充裕,短期偿债能力较强;从变化上讲,去年多数行业短期偿债能力回落,而19年一季度仅有3个行业环比年初短期偿债能力继续下滑,偿债能力有所改善。

  盈利能否持续改善尚待观察,融资端改善较为关键。整体来看,18年年报数据凸显了一些问题,如在企业盈利方面增速下滑较为严重,筹资现金流对自由现金流缺口覆盖能力弱化,民企杠杆有所上升,以及货币资金对短期债务的覆盖率降低等,而19年一季报显示净利润、融资及短期偿债能力方面得到一定改善。去年受到经济下行等影响,且风险事件频发,风险偏好下降,融资环境收紧一定程度上对企业筹资及经营等方面产生负面影响。在19年一季度宽信用政策效果逐渐显现,社融逐渐企稳后,企业盈利的持续恢复尚待观察,融资端未来能否继续改善是决定企业信用风险的关键因素。

  1。 利润:18年盈利增速明显回落,19年一季度净利润有所好转

  18A股非金融企业整体营业收入、营业利润和净利润增速相较 17年大幅下滑,净利润增速转负。具体来看,2018年A股非金融企业整体营业收入同比增速由2017年的19.5%降至12.7%,营业利润同比增速从17年的39.4%降至4.0%,净利润同比增速从17年的31.3%降至-5.4%,同比增速均有所降低,企业盈利指标有所恶化。

  微观层面来看,2018年亏损企业占比有所提高,从17年的8.7%上升至11.0%;净利同比下滑的企业占比较17年有所增加,从24.0%提高到30.3%,增加了约6个百分点。整体来看,上市公司宏微观层面数据均反映了企业盈利有所恶化。

  19年一季度盈利指标出现分化,营业收入及营业利润增速继续下滑,净利润增速转正,可持续性有待观察。从盈利同比指标看,2019年1季度A股非金融企业营业收入、营业利润同比增速分别为9.4%及2.2%,较18年继续下滑,而净利润增速回升至1.3%,从净利润增速来看,19年一季度盈利情况相较于18年有所好转,但可持续性尚待观察。

  微观层面数据显示19年一季度盈利情况继续下滑。19年1季度A股非金融企业净利润为负的企业占比为11.2%,相较于18年全年11.0%略微升高,考虑到企业盈利有季节性规律,同期更有可比性,18年1季度亏损企业占比为6.5%,19年1季度与之相比亏损企业增多较为明显。19年1季度净利润同比下滑的企业占比为30.8%,较18年同期的25.3%有所增加。

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本文来源:姜超宏观债券研究 作者:姜超 责任编辑:赵瑜

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