中信建投策略：牛市回头值千金 业绩估值显优势

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　　一、引言：牛市回头值千金，业绩估值显优势

　　在3月社会融资规模确认了宽信用的条件下，经济活动重新回升，产出水平也印证了经济企稳。央行对基础货币的投放采用到期等量置换的方式进行公开操作，流动性边际收紧。市场从4月第2周快速上涨开始转为了震荡，主板表现优于成长板块，印证了我们4月《经济复苏初见端倪，蓝筹接力再下一城》等系列报告的判断。

　　(一)盈利驱动慢牛行情

　　在稳增长效果显现的情况下，货币政策重新转向中性。A股业绩变化、经济结构改革、海外市场变化和外资行为将成为主导5月行情的关键因素。A股整体业绩改善，并伴随着经济复苏持续。货币政策边际收紧已经被市场充分反映，市场回调之后将形成盈利驱动的慢牛行情。业绩和估值形成的性价、经济升级和扩大开放就成为构建策略的主要思路。

　　(二)业绩估值的性价比

　　从2019年一季报来看，在经济复苏的进程中，A股净利润增速发生明显的回升，无论是全A板块还是剔除金融或者剔除金融石油石化后，净利润同比增速分别为9.4%、1.3%和2.3%，均扭转2018Q4的负增速。销售净利率的提升是业绩改善的重要因素。A股的盈利增速拐点已经显现，盈利成为驱动慢牛行情的基础。

　　从盈利的角度来看，食品饮料、建材、家电、钢铁、银行的ROE水平最高。通信、计算机、休闲服务、非银、国防军工利润增速最高。从估值层面来看，银行、钢铁、建材等制造业的PB值较低，银行、钢铁、地产、建材、家电等PE估值水平比较低。因此， 在成熟的传统行业中，从PB-ROE的标准来看，最具备性价比优势的是银行 、地产、建材行业。在具备成长性的行业中，从PE-G的标准来看，家电、白酒等食品饮料 板块具备优势。

　　(三)经济升级和扩大开放

　　2019年5月和6月，科创板将渐行渐近的推出。转融通机制的出台完善了科创板的做空机制。金融行业准入标准的逐步放宽，首先对证券保险等金融行业的资产重估和业绩提升具有重要帮助。其次，推动制造业高质量发展和消费升级是经济结构转型升级的持续动力。从宏观的角度来看，流动性边际收紧的影响在4月中下旬回调中已经充分体现，因此券商板块和成长板块在5月政策驱动中具备上行的优势。

　　(四)投资策略：牛市回头值千金，业绩估值显优势

　　综上所述，经济将在货币中性的环境中持续复苏。在大类资产配置层面，我们仍然维持股票(含转债)>信用债>外汇>商品>国债的判断不变。在股票市场层面，市场将在震荡中缓慢上行，盈利成为驱动慢牛行情的核心主线。从性价比的角度来看：在成熟的传统行业中，从PB-ROE的标准来看，最具备性价比优势的是银行、地产、建材行业。在具备成长性的行业中，从PE-G的标准来看，家电、白酒等食品饮料板块具备优势。从政策驱动的角度来看，科技龙头和券商将持续受益。

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　　二、Q1业绩分析：Q1利润增速回升，盈利企稳回升

　　2.1 板块营收增速持续下滑，利润增速回升明显

　　全部A股、全部A股(非金融)、全部A股(非金融石油石化)2019Q1营业收入增速环比分别下降0.55%、3.21%和2.64%至10.9%、9.4%和8.9%。净利润增速却发生明显的回升，以上全A板块的2019Q1归母净利润同比增速分别为9.4%、1.3%和2.3%，均扭转2018Q4的负增速。除主板营收增速发生小幅上涨外，中小企业板和创业板营收增速均延续2018Q4的下滑趋势，但三大板块的利润增速均出现较为明显的回升。当然，增速的明显回升有很大一部分来自于2018Q4利润增速的低基数，2018Q4利润增速的大幅下滑则主要受资产减值的影响。2018年全部A股共871家上市公司计提商誉减值，计提规模达到1659亿元，相比于2017年的365亿元有很大的增长。

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