中信建投策略：信用宽松循序渐进 降准降息值得期待

　　另外一方面，地方政府专项债在2月份社融数据急剧下降的情况下，仍然出现大幅上涨，当月的地方政府专项债券净融资1771亿元，同比多增1663亿元，环比继续增加683亿元。在去杠杆大方向不变的环境下，政府经济托底的愿望仍然强烈，这也是中央经济工作会议精神的具体体现。

　　3、融资需求不足是社融下降的重要原因

　　我们在《金融去杠杆的宏观对冲投资策略》中指出：

　　决定信贷或者社会融资规模的因素不仅仅是货币的供给，也包括融资需求。在货币供给收缩的情况下，我们能看到社会融资规模下降，利率上升。在融资需求不足的情况下，我们能看到社会融资规模下降，利率下降。因此，利率成为我们分析社融下降的主要工具。

　　从AA-利率期限结构来看，我们从2018年8月开始，信用利率就处于不断下降过程中。这种下降主要是由于央行不断下调无风险利率，引起的利率期限结构的平移。从2018年11月开始，2019年观察到1年期和3年期利率在不断下降，而5年期和7年期利率下降幅度更小。这意味着宽信用过程是从短期限利率向长期限利率过渡。在2019年2月，低评级的信用利率并未回升，这意味着 融资需求不足是社融不及预期的重要原因。

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