海通债券姜超：抽丝剥茧 房地产融资到底有没有好转？
12/06
08:53
未来地产债风险仍难消除，投资仍需谨慎。一是从融资角度看，结构性融资困难依然存在。我们上文分析地产债时提出，如果保持目前的审批速度，地产公司债发行总量上预计能够覆盖到期量，但这并不意味着再融资的绝对安全。
首先，并不是所有房企都能顺利融资。公司债的发债门槛已经较15、16年提高，16年10月针对房地产业公司债的分类监管方案中，要求根据基础指标和综合指标将企业分类为正常类、关注类和风险类企业，关注类企业发债将受到进一步严格审核，风险类企业原则上不予通过。我们对17年年初地产存续债发行人进行了筛选，在257个发行人中有103家不符合公司债基础指标，其中主体评级低于AA级或缺少主体评级的占到51家，如要发债必须进行增信；154家满足公司债基础指标的房地产业存续债发行人中，105家正常类，41家关注类，8家风险类，也就是说257家存续发行人中只有105家发债不受影响，其他受限的企业发债难度依然存在，可能出现结构性的融资困难。
其次，房地产公司债发行计划获准发行后，也要看市场对地产债的需求情况。民企违约频发导致投资者对民企地产债的风险偏好难升，如果明年地产行业新增信用风险冲击导致市场对其风险偏好进一步降低，也有可能出现大规模的取消发行。
二是销售回款减少正带来内部现金流的回落，今年地产销量增速持续下滑，特别是三四线商品房销量增速处于低位，销量的低迷使得企业经营现金流出现回落，今年前三个季度上市房地产公司经营性现金流净额为负，销售回款的减少已经严重影响到了企业的资金流。
而明年来看，如果中国想要实现健康的去杠杆，我们认为再度大幅放松地产调控政策甚至是去刺激的可能性不大，在过去几年透支了地产需求后，明年地产销量增速大概率还会向下，地产企业将面临内部现金流的持续弱化。
6。3什么样的企业更 难撑过行业寒冬？
行业寒冬下，中小房企面临考验。今年以来债券违约主体中涉及房地产业务的分别有中弘股份、新光集团、上陵集团、华业资本、大连金玛等，当然这些企业并非真正意义上的典型房企。
同时今年以来，已经有不少小房地产企业因资金链断裂宣告破产。比如10月安徽汇辰置业宣布因资不抵债进入破产程序，受资金链断裂影响，汇辰置业在六安市开发的东城御景项目陷入烂尾状态。同样因为资金问题宣告破产的地产企业还有重庆的4家、宿迁鱼化龙置业公司、常州凯纳房地产公司以及负债百亿的广州光耀集团等近10家。还有不少房企正在尝试转型、进行“去地产化”，比如宝能地产和银亿股份看好汽车制造，正在进行战略调整；浙江广厦股份转型影视文化发展。
建议规避哪些房企？
第一，在16年房地产小周期的高位借助高杠杆激进拿地的房企，销售下滑致去化减慢，随着债务到期或将面临较大流动性压力；
第二，短期债务占比较高的企业，如果销售持续下滑导致经济下行压力增大，调控力度也将弱化，但如果短期债务占比高，可能撑不到政策拐点；
第三，融资渠道不畅的企业，特别是不符合房企债发行标准(不符合中票发行标准、在新施行的房地产业公司债分级监管方案中，未达到公司债准入标准以及达到准入标准但属于其中关注类、风险类)的企业。一是这类企业本身资质就较差，二是融资渠道不畅，即使公司债有所放松也难以受益。
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