国君宏观花长春：低迷的信贷意味着降息节奏可能加快

　　导读

　　本月，社融超季节回落，人民币贷款看似为其中的唯一亮点，但信贷增速也未企稳，且居民中长期贷款乏力、企业融资仍以票据为主。后续降息节奏或加快。

　　摘要

　　本月社融新增量超季节性回落，主因是表外融资继续收缩和专项债增量减少。此外，直接融资也没有明显改善。人民币贷款看似为社融数据的唯一亮点。

　　但细拆贷款结构看，居民中长期贷款乏力，意味着未来房地产销售增速和房价将承压。企业贷款仍以票据为主，意味着当前信用扩张仍面临着困境。

　　后续，一方面央行降息节奏可能加快，来解决“融资贵”的问题，另一方面，预计央行将通过宏观审慎评估、多种工具和机制创新，纾解“融资难”问题，打破民企“债务违约-信贷融资难度加大-财务状况恶化”的负向循环。

　　正文

　　一、社融超季节回落，贷款看似为唯一亮点。

　　10月，社融当月新增量环比下降虽有季节效应(图1)，但同比增量为负，同比增速亦放缓。

　　(1)10月当月，社融新增量较9月明显下滑，与历年同期比，较17年同期下降4716亿元。新增量超季节性下滑的主要因素是表外融资继续收缩和专项债增量减少(图2)。10月表外融资收缩2675亿，而去年同期为新增1074亿。专项债增量本月仅868亿，较上月大幅减少近7000亿，也低于去年同期。此外，直接融资也没有明显改善。本月直接融资规模较上月有所扩大，但同样低于去年同期。

　　(2)社融分项的超季节性回落带动本月社融同比增速的下滑(图3)。本月，考虑专项债的口径社融存量同比增速较上月回落0.4个点至10.2%；剔除专项债，本月旧口径的社融增速也回落了0.3个点。可见，之前统计口径的调整也不能带来持续的社融增速改善。

　　(3)本月社融唯一的亮点为人民币贷款。人民币贷款与上月比虽回落，但多为季节效应。与17年同期比增505.8亿元。

　　二、但信贷也未企稳，票据仍为企业融资主力。10月，金融机构新增人民币贷款较17年同期增338亿元。但信贷增速尚未企稳，人民币贷款余额增速小幅下滑0.1个点至13.1%(图5)。

　　分部门看，居民部门为主要贡献。居民部门贷款同比增1135亿元，而企业及其他部门则减少近639亿元。居民部门的贷款中，短期贷款为主要贡献，1135亿元的同比新增贷款中，短期贷款贡献了1116亿元，而中长期则仅增20亿元。 居民部门中长期贷款乏力，意味着当前居民购房意愿可能降低，未来房地产销售及房价可能承压。

　　企业方面，短长期贷款均减少，票据融资仍为主力(图4)。企业短期贷款同比减少1021亿元，中长期贷款同比减少937亿元，但本月票据融资较去年同期增1442亿元，票据仍为当前企业贷款的主要贡献，而短期贷款的减少或受到票据融资的挤出。整体来看，企业及其他部门贷款同比减少显著，说明当前信用扩张仍存在困境。

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