6月2日，经证监会并购重组委审核，九有股份购买北京景山创新100%股权的重组申请未获通过。证监会否决理由是：“本次交易中控股股东盛鑫元通违反公开承诺，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四条规定。”

　　九有股份重组被否依据的条款是《重组办法》的第四条：上市公司实施重大资产重组，有关各方必须及时、公平地披露或者提供信息，保证所披露或者提供信息的真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。该条规定较为宽泛，适应性较广，在市场人士看来，证监会这次的否决理由可谓“四两拨千斤”，可能显示证监会对规避借壳的审核态度越来越严格。

　　《重组办法》第十三条对于“借壳上市”的定义是：自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上。值得注意的是，规则中的“购买资产”是指“收购人及其关联人的资产”，只有购买资产达到100%比例方才构成借壳上市。

　　九有股份认为，根据《重组办法》第十四条第一款的规定“购买的资产为股权的，其资产总额以被投资企业的资产总额与该项投资所占股权比例的乘积和成交金额二者中的较高者为准”，景山创新13.89%股权对应的资产总额为2.38亿元，与上市公司4.30亿元总资产相比，占比仅为55.25%，不构成借壳。

　　也就是说，九有股份计算收购标的与上市公司资产规模比例时，仅计算了大股东在标的公司持股部分对应的资产，而非收购标的资产总额。笔者认为这似乎符合当前《重组办法》的规定。但如果借壳上市是以收购资产的总额来计算，那么由于景山创新资产总额为17.10亿元，显然将构成借壳。

　　说来说去，目前对借壳上市的定义存在漏洞，非得上市公司购买收购人及关联人的资产达到上市公司原有资产100%比例才构成借壳上市，而非以收购标的资产总额来计算，如果光抠字眼，那么一个庞大的资产进入上市公司，也可能不构成借壳上市。这样一来，众多市场主体将会各显神通、大斗智商，收购时极力规避构成借壳上市，以谋求监管套利。

　　目前对借壳上市监管较严，证监会对借壳上市的审核标准与IPO相同，并购资产需要满足企业首发上市的所有条件，其中包括“最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元”，而对非借壳类重组，监管就相对较松，目前已全部取消审批。

　　之所以对借壳上市另眼相看，在笔者看来，首先是因为借壳上市中收购注入资产体量巨大，对上市公司原有股东利益影响也很大，这就有必要从信息披露、资产业绩、业绩补偿承诺等多方面进行严格约束，如果收购微量资产也就不值得过多约束。

　　其次是担心收购后新的实际控制人会将自己的关联资产高价塞进上市公司。不过，前者应是主因，后者是次因，目前从次因入手来设计对借壳上市的定义，很容易走偏。

　　上市公司收购一个远超过自己体量的新资产，新资产理应属“借壳上市”，由此才可将更多收购行为纳入更为严格的监管。

　　笔者建议，应尽快完善借壳上市的定义，其定义无需依据实际控制人是否变更、以及购买新实际控制人资产的数量，可以非常简单直白，不妨规定上市公司收购的资产总量达到上市公司原来总资产的100%以上、收购净资产达到上市公司原来净资产100%以上、收购资产年净利润达到上市公司年原来净利润的100%以上等，即构成借壳上市。

　　事实上香港联交所不仅将规则规定的案例认定为反收购行动，同时也会将其他非常重大的收购事项定性为反收购行动，联交所认为，“收购意图在于将收购的资产上市并回避新上市规则”的交易即属反收购行动，这样才可遏制一些市场主体按照政策来量体裁衣、明目张胆规避借壳上市的收购行为。