泸州老窖(000568):白酒保持快速增长，华西拖累业绩增速

　　食品饮料行业

　　研究机构：国泰君安证券 分析师： 胡春霞 撰写日期：2011年08月19日

　　泸州老窖上半年收入、净利润分别为35.6、14.1亿元，分别同比增长45.42%、35.42%，Eps1.01元，预收账款14.6亿，环比上升4.2亿。

　　净利润增速低于收入增速的两个因素:毛利率下降2.3个百分点至67.94%、华西证券投资收益下降。毛利率下降，公司表示主要因为成本上升，不过考虑到去年产品大幅提价，我们分析认为，毛利率下降应该存在成本的期间配置原因。华西证券上半年贡献利润0.09元，比去年低0.03元，剔除华西影响，白酒利润增速46%，略高于收入。

　　高档、中低档酒收入分别增51%、39%，结构仍向高档倾斜，同时，低档产品盈利翻倍。公司上半年1573销售增速不错，去年推出新品中，高档产品60年、90年窖龄酒销售也很旺盛，加上中国品味的铺货，推动产品结构继续高档化。此外，可以作为博大公司盈利指标的少数股东权益翻倍也显示了低档酒盈利增长非常好。

　　对华西证券持股比例下降的资产评估带来3季度报表利润损失1.6亿元。11年7月28日，华西证券增资，公司在华西证券的持股比例由34.86%下降至24.99%，新的资产评估带来损失1.6亿元。

　　预收账款14.6亿，环比上升4.2亿。联想到五粮液(000858)的预收款在淡季也是上升的，今年国内白酒行业销售情况应该非常好，持续超预期。

　　销售费用率、管理费用率分别下降2.2%、1.1%。上半年公司销售费用率仅3.8%，继一度以来继续维持了远低于同业的费用率水平，除了收入增长的因素外，更多应该是来自柒泉公司这一销售体制。

　　中报基本在预期内，波澜不惊，受益行业增长，继续看好公司未来两年的收入、盈利增长。维持11、12年Eps 1.99、2.63的业绩预测，估值不高，维持增持评级。