黄山旅游(600054):业绩高弹性，增逾四成超出市场预期

　　社会服务业(旅游饭店和休闲)

　　研究机构：民生证券 分析师： 李振飞 撰写日期：2011年08月19日

　　一、 事件概述

　　公司发布半年报，上半年实现营业收入6.77亿元，同比增长18.49%;归属于上市公司股东的净利润1.38亿元，同比增长43.42%;每股收益0.2944元，高于市场预期。

　　二、 分析与判断

　　高基数上游客再长一成，增收增利幅度明显加快。

　　总体来看，高基数基础上的游客持续增长增强了公司的议价地位，带来了收入的更快增长。上半年公司累计接待入山游客119.78万人，同比增长10.55%;增速快于去年同期的9.5%。高基数上的游客增长带来实际门票价格的上涨、索道业务乘坐率上升、酒店业务价格和入住率双升的局面。上半年实际门票价格在197元左右，去年同期184元;索道业务累计运送游客201.7万人次，同比增长16.8%;受益最明显的是酒店业，营收增长23%，毛利率提高10个百分点。公司上半年整体毛利率由去年同期的37%提高到42%，提高5个百分点。

　　业绩高弹性特点体现明显，10%游客增长带来50%业绩增加

　　一般来说，景区可变成本小，随着游客量的增长，具有业绩高弹性的特点。公司整体业务处于成熟期，业绩高弹性特点明显。上半年公司游客增长10%左右，营业收入增长18%左右，而业绩增长达到43%，如果扣除投资收益影响，本期内业绩增长将达到50%以上，弹性极高。公司上半年一方面增收明显，另一方面成本控制较好，开源节流实现了较高的业绩增长。

　　7月份黄山游客增长达两成，下半年业绩将继续高增长

　　据报道，7月份黄山风景区接待国内外游客36.29万人次，同比增长20.15%，创下了历年同期接待新高，为下半年业绩持续增长奠定了坚实的基础。考虑到下半年基数较大，业绩弹性会略低于上半年，但更快的游客增长以及房地产业务贡献业绩，预计下半年业绩仍能增长4成以上。

　　三、 盈利预测与投资建议

　　随着交通条件的持续改善，以及西海开发的顺利进行，游客将保持稳定的增长，业绩高弹性将得到维持。未来花山谜窟休闲度假区的开发将为公司向休闲度假型景区转型奠定基础。预计未来三年公司的业绩分别为0.68、0.81和0.97元，目前估值水平明显较低，六个月内合理估值应该在24元左右，维持“强烈推荐”评级。

　　四、 风险提示:

　　疾病、自然灾害等系统性风险。