华策影视(300133):精品剧支撑高毛利率编剧资源为“源头活水”

　　传播与文化

　　研究机构：第一创业证券 分析师： 任文杰 撰写日期：2011年08月17日

　　收入毛利率双增长 财务费用是净利润增长重要因素 2011年上半年，公司销售收入同比增长13.61%，销售毛利率同比增长3.9PCT，收入与销售毛利率的共同增长带动毛利润同比增长26.4%。同时，由于公司于2010年10月成功IPO，截至2011年上半年，手持9亿现金，实现利息收入927.6万元，同比增长325%，财务费用贡献2011年上半年净利润增长率9.3PCT。

　　公司电视剧投拍力度加大 收入有望稳步增长 2011年上半年，公司新增发行的电视剧有10部，较去年同期翻倍，实现发行收入的电视剧数量为42部，较去年同期增加17部，公司在前期投拍的电视剧逐渐进入收获阶段。2011年上半年公司新增加投拍电视剧8部280集，截至报告期末，公司共有12部电视剧正在拍摄或后期制作过程中，其中投拍剧有包括《命运交响曲》、《钟馗传说》等6部电视剧已进入后期制作，有望在下半年实现发行收入。2011年下半年，公司计划新增11部投拍剧，共计393集，2011年累计新增投拍剧19部673集，公司在电视剧方面投资加速，为公司后续稳步增长奠定了基础。

　　精品剧战略支撑公司高毛利率 目前国内电视剧市场呈现总体供过于求，精品剧供不应求的局面，特别是省级卫视间竞争加剧，各大卫视为挤入省级卫视公司“第一阵营”，加大对优质电视剧的抢夺，致使优质电视剧播映权价格大幅攀升。公司坚持“精品剧”战略，切中电视剧市场竞争关键，所以能够实现2011年上半年64.6%的高毛利率。从公司应收账款前五名来看，公司合作电视台主要是浙江、安徽、江苏等覆盖超过8亿人的实力大台，说明公司电视剧质量过硬，能够赢得这些实力电视台认可合作。

　　编剧为王 电视剧是编剧的艺术，虽然目前国内电视剧编剧地位并不高，但是在美国、韩国等电视剧发达国家，电视剧编剧地位能与导演相当。电视剧作为创意产品，编剧是一切创意的源头，目前公司两位原始股东刘冠军、邹静之均是国内金牌编剧，同时公司聚集了麦家等优秀人才，这些优秀编剧资源为公司精品剧战略提供了“源头活水”，是公司的核心竞争力之一。

　　收购西安佳韵社 迈入网络版权销售蓝海 据艾瑞咨询研究，预计2013年视频用户规模将达到4.83亿人，较2010年增长48%，视频用户的普及致使视频行业市场规模高速增长，预计201 4年视频行业市场规模高达160亿元，5年CAGR高达50%。视频行业规模的膨胀，带动对内容的需求，影视剧是视频网站主要流量来源。视频网站对影视剧网络版权资源的争夺，导致电视剧网络版权节节攀升，2011年，电视剧网络版权费再次翻番，在6月的上海电影节，网络版权动辄50-60万/集，其中热门剧集价格超过2000万元。报告期间公司收购西安佳韵社，西安佳韵社有丰富的影视版权新媒体发行与销售经验，截至2011年3月，累计发行了1.5万小时的影视作品。该收购将有效盘活公司积累的电视剧版权资源，并为新的影视剧网络版权销售打通渠道，支持公司向新媒体扩张。

　　股权激励方案给力 2011年7月，公司发布股权激励计划草案，根据股权激励计划草案，该股票期权的行权条件为，公司2011年、2012年、2013年净利润较2010年分别增长30%、70%、130%，依据该行权条件，公司未来三年净利润要达到1.25亿元、1.64亿元、2.21亿元，三年CAGR高达32%。行权条件设定的高增长率，表明了公司管理层对公司高速发展的信心。同时本次股权激励对象共计61人，而公司截至2011年6月员工总数为85人，覆盖公司72%的员工，激励对象覆盖面广，有望保持公司员工队伍稳定，支持公司业务扩张。

　　“强烈推荐”评级 预计2011-2013年EPS分别为1.42元、1.90元、和2.49元，按照最新股价42.58元，对应的PE分别为30倍、22.x倍和17.x倍，我们看好看好公司在影视行业成功的经验与影视行业的高速增长，给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示 公司影视业务受盗版影响，会造成利润流失。