申银万国：天音控股后续业绩将持续向好
　　手机分销行业稳健增长，3G手机爆发式增长，景气度持续向好:今年一季度手机分销行业整体出货量增长稳健,同比增速为21%;3G手机获得爆发式增长,出货量同比增速为212%。2011年4月的社会消费品零售总额中,通讯器材类销售额同比增速为29.5%,在各类消费品中提升幅度最大,较3月同比增速提高8.2个百分点,提示通讯器材类消费品的景气度正在持续向好。
　　天音控股一季度提升智能手机库存占比,4月初显成效:在一季度调整库存结构，提升智能手机占比之后，4月天音控股的分销额环比3月提升了34%左右;其中手机分销台数增长了约5%,而手机均价提升了近30%,我们预计二季度天音控股的手机均价将提高到900元左右,手机均价的提高成为手机分销额增长的最重要驱动因素。我们认为这一趋势将持续,今年后续季度的收入增速将超越行业增速。
　　iphone4销售情况良好,预计全年分销85万台:Iphone系列手机4月下半月共分销5万台,根据这一实际分销数量,我们保守预计,全年iphone系列手机的分销额将在85万台,考虑到每台约4000元的分销成本,新增分销额34亿元左右。以苹果产品8%的分销毛利率计算,苹果产品的分销毛利额将达到2.72亿元左右,净利润将达到2亿元左右,考虑到天音通信是天音控股持股比例70%的子公司,这将增厚2011年业绩0.14元。
　　最坏的时期已经过去,后续业绩将持续向好:我们预计天音控股2011-2013年的分销收入分别为282亿元,352亿元和423亿元,业绩分别为0.60元、0.82元和0.98元,年均复合增长率44%左右。其中传统手机分销业务EPS为0.46元、苹果手机分销业务EPS为0.14元,我们给予传统手机分销业务20倍PE,苹果手机分销业务50倍PE,得出天音控股合理价值为16.2元,强烈推荐!（申银万国证券研究所）