碧水源（300070）：开始进入订单集中释放期

　　超募资金使用如期进行。公司公告拟与云南省水务产业投资有限公司共同出资在云南省昆明市设立云南水务产业发展有限公司。新公司经营范围主要以包括膜及相关产品和技术应用为核心，负责城市供水、污水处理、中水处理及水务固体废弃物处理等环境治理项目的投资、建设、运营业务。云南水务产业投资有限公司以其旗下35 个水务项目（总设计处理规模为44.45 万吨/日）为出资内容，占51%股权。碧水源以6 亿人民币为出资，占49%股权。

　　此次合作将形成西南地区市场垄断效应。借助云南水投和云南城投（600239）的政府职能与市场影响力，可降低公司进入该市场的成本，缩短市场培育期，完善碧水源公司在全国的战略布局，推动膜技术的更广泛应用，特别是使碧水源公司在西南地区建立了覆盖大区域的牢固与稳定市场基地，并形成了部分地域的市场垄断效应。最终达到新公司的总处理规模300 万吨/日的业务发展目标。

　　该合作年均增厚公司业绩约12%。预计新公司未来三年带来的工程建设及项目运营合计分别为100 万吨、200万吨、300 万吨，按照工程建设和项目运营的利润率情况，以及考虑公司股权比例后，预计未来三年增厚公司净利润分别为0.35、0.79、1.22 亿元，增厚比例分别为9%、13%、13%。

　　依然认为工业污水处理及给水领域，在2011年下半年开始形成新的增长点。除了传统的市政污水处理领域外，公司设立的北京碧水源博大水务科技有限公司将主要承接北京经济技术开发区的水处理与污水处理项目，以及为经济技术开发区污水厂提级改造工程项目提供服务等。按照开发区的规划，预计2011 年下半年公司在电子、石化产业的污水处理领域将会有所进展。同时随着2012 年给水领域标准的提高，公司目前已经开始逐步承担给水领域升级改造项目。我们认为工业污水处理及给水领域从2011 年下半年开始将形成公司新的增长点。

　　公司即将进入订单集中释放期，成长空间非常明晰，基于目前的低估值，上调至“买入”评级。我们一直强调环保企业2011 年关键看订单情况，公司将进入订单集中释放期，考虑本次合作带来的业绩增厚因素，在暂时不考虑股本变化情况下，上调公司11—13 年EPS 分别到2.75、4.31、6.38 元，未来三年利润增速CAGR 约56%，目前股价对应的11-13 年P/E 水平分别为31、20、14 倍，考虑到公司未来利润成长速度和确定性，以及工业污水和给水领域从2011 年下半年开始将形成新的增长点，我们认为公司估值偏低，上调公司评级到“买入”。（申银万国）