安信策略陈果：2020年A股基本面的核心因素是什么？
11/22
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其次，美国“去工业化”过程中，摒弃中小企业进行制造业转型升级，其实背后伴随着使得原先中小企业所从事的制造业领域被大量外迁，同时人口大量流入第三产业， 制造业就业人数占非农就业人数的比例从1960年的27.8%下降至2007年的9.9%，专业和商业服务就业人数占比分别从6.9%上升至13.1%。 而对于这两个问题，当前中国经济是否做好充分准备依然还有待观察。
最后，从美国“去工业化”到“再工业化”的过程，我们可以看出对于摒弃中小企业的制造业转型升级最终是有问题的，这就说明制造业转型升级过程中“量”的重要性不能忽视。 次贷危机后美国再工业化时期开启，不论是奥巴马向中小企业提供税收减免和信贷 支持，还是特朗普税改让“制造业回流美国”、甚至采用贸易保护主义提振制造业出口都体现了美国制造业通过争夺曲线中游低附加值区域从而再次“变大”的倾向：1)整体层面，2018年制造业增加值占GDP的比重为11.3%(2017年11.2%)，有企稳迹象；2)从工业生产指数来看，金融危机后纺织品和服装等低端制造业的景气度下行趋势明显放缓；3)微观层面：回归美国的企业逐年增长，2010年16家，2011年为64家，2013年有210家，2014年有300多家。
最后，还是回到本文开头时的那个问题：明年制造业投资能否出现修复，进一步带动A股基本面回升呢？ 我们的核心结论是能，但是需要在一定的假设前提下。即去杠杆放缓和减税降费保持不变的前提之下，影响明年A股基本面的核心变量将从去杠杆政策逐渐转移到以降成本为核心的金融供给侧改革，核心因素依然是资产负债率在未来的使命担当与变革重塑。 (详见此前外发报告《一场关于资产负债率的使命担当与变革重塑》)更加直接地说， 2020年制造业基本面的修复将很有可能来自金融行业的让利，实现弱复苏之后明显的主动补库过程最迟将在2021年出现，届时进而带动A股基本面出现进一步修复。 同时，从美国“去工业化”到“再工业化”的过程，我们可以看出对于摒弃中小企业的制造业转型升级最终是有问题的。 我国制造业由大变强之路将是大型企业和中小企业一起转型升级的过程，先头部队带动后随部队，在实现向高科技、高附加值、高生产效率迈进的过程中获得更大的全球市场份额，过程中中小企业的价值与作用应该得到充分的尊重和发挥。 研究并提出上述结论是需要勇气和胆识的，而让大家理解和接受上述结论也同样充满挑战，我们一直在努力。
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