国泰君安：股债双杀的原因不是滞胀担忧 而是预期混乱

　　近期在汇率和流动性平稳的情况下，频繁出现股债双杀，滞涨预期看似较为合理的解释，但我们认为更可能的解释是，投资者预期的背离和混乱。从预期运动的方向来看，稳增长、稳融资政策加码预期升温的可能性更大，因此债市仍有一定的下跌空间，而股市随时可能出现企稳反弹。

　　近期我们观察到，持续了一年多的股债跷跷板效应不再明显，频繁出现股债双杀的情况。特别是最近几个交易日，股债更是双双在成交清淡的情况下，逼近或者触及前期的低位：10Y国开205昨日收在4.3%上方；股市表现疲软，上证综指昨日盘中更是触及2652的年内新低。

　　一般来说，流动性危机、汇率暴跌下的资产价格重估、滞胀预期容易引发股债跷跷板效应减弱，出现双杀的情况，我们的具体梳理如下：

　　第一，人民币汇率稳定。在触及6.9(人民币/美元)的点位后，人民银行在8月24日重启了中间价形成机制中的逆周期因子。此后，人民币汇率整体稳定在6.8-6.9震荡，离岸在岸价差也处于较低的区间。人民币汇率目前大幅贬值的可能性较小。

　　第二，流动性基本稳定。目前，债市中有对于资金面边际收紧存在一定担忧，而重启正回购的新闻(后被央行辟谣)、长期OMO零操作之下央行“仅仅”足额续作MLF、联储9月加息后人行跟随操作的可能，都在某种程度上给予了这种担忧一定的想象空间。但从实际的资金面状况来看，实质性收紧的可能性较小。

　　另外，从大的政策方向来看，货币政策也没有大幅收紧的基础，即使财政发力、货币政策转向疏通传导，宽信用的大背景也需要货币政策维持宽松来配合。债市对于流动性的担忧，更多来自于货币政策难以进一步宽松的背景下，主流预期对于加杠杆的一致行动提升了资金需求，从而更加使得央行现阶段不会边际宽松。

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