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海通宏观姜超:强势美元考验了谁?新兴经济体的众生相

2018-05-22 10:26:49

  摘要

  强势美元归来,考验新兴市场。4月以来美元指数 强势反弹创年内新高,不少新兴经济体汇率大幅贬值。截至5月17日,阿根廷比索、土耳其里拉对美元汇率相对4月初已贬值17%和11%,俄罗斯、巴西、墨西哥货币相对美元贬值逾7%。 新兴经济体汇率贬值,其实是美元弱势时流动性涌入新兴市场埋下的隐患,主要有三个途径:一是资本大量流入,推升汇率和资产价格,二是刺激外债融资增加,三是新兴经济体也采取宽松,刺激内部信贷增长。

  外债还是内债?新兴经济体的众生相。第一:外债规模膨胀,偿债压力上升:从外债规模占GDP 的比重看,乌克兰外债规模超过名义GDP,波兰、马来西亚、智利、土耳其、南非的外债/GDP在50%以上,都是外部举债较多的国家。 考虑到偿付能力,乌克兰外债是外储的7倍多,土耳其、智利、阿根廷、南非外债是外储的4倍以上,潜在风险突出。按期限看,大多数新兴经济体短期外债规模不到外储的50%,风险相对可控。但土耳其、乌克兰、阿根廷、马来西亚短期外债已超过或接近外储规模。分部门看,阿根廷和墨西哥的政府部门外债中分别有8%和10%是短期外债,对应政府短期外债占外储的比重约23%和12%,阿根廷的潜在风险更大,土耳其、乌克兰的政府外债几乎都是长债,更需关注企业短期偿债能力。 国际收支方面,土耳其、阿根廷近年经常账户余额恶化,将进一步加重外债偿付负担。此外,美元汇率上升、美债利率走高,也增加了新兴经济体“借新还旧”的成本。

  第二:内部债务激增,资产泡沫风险:17年末中国国内信贷/GDP超过220%,在新兴经济体中最高,其次是马来西亚、泰国和巴西,国内信贷/GDP都在100%以上。08年后国内信贷/GDP上升最多的是俄罗斯,其次是中国。 过度宽松、提高债务,会加剧资产价格泡沫的风险。从资产价格增幅来看,2010到2017年的8年间,新兴经济体普遍经历了房价的大幅上涨,土耳其平均房价增长了160%,印度、马来西亚平均房价增长了100%左右,中国平均房价增长了70%,智利、印尼、泰国的房价涨幅也都在50%以上,而同一时期美国的全国房价指数仅上涨25%。当资产价格存在严重泡沫,美元又强势上行,新兴经济体将面临资本流出压力, 一种后果是维持宽松政策、但汇率大幅贬值,另一种后果是货币被迫收紧、刺破资产价格泡沫。

  总结来说,08年后新兴经济体整体债务率较快增长,但不同的新兴经济体特点有所差异:南美、东欧的国家,内部杠杆率不高,但外债规模相比外储余额过于庞大,应当重视其外债风险;亚洲国家,整体外债负担不大,但普遍存在国内信贷膨胀而带来的高杠杆问题,应当重视资产价格泡沫的风险。

  中国控杠杆,长期靠创新。08年金融危机以来企业、政府、居民的三轮大幅举债,使得我国总体杠杆率已明显高于其他新兴经济体。但从结构来看,与大多数的新兴经济体相比,我国的外债比重远低于内部债务,因此在美元上升周期,我国面临的主要是国内的高债务和房价泡沫的风险。房价上涨的背后是加杠杆的行为,比较来看,泰国、马来西亚的居民部门杠杆率都高于我国,但我国居民部门杠杆率最近7年增长了0.8倍,远超其他经济体。因此,要防范加息周期强美元带来的资产价格风险,就应当改变过去过度举债的行为,坚持控制宏观杠杆率的大方向不变,防止地产泡沫再度膨胀。 未来应该做的是摆脱对举债刺激经济的依赖,提升资金的使用效率,用改革和创新释放制度和人才的红利,真正提高经济增长潜力!

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本文来源:姜超宏观债券研究 作者:姜超 李金柳 责任编辑:杨宵敏

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